债券日报：配置盘逢高买入 关注年末抢跑规律

　　2024 年10 月，中债登和上清所债券托管总量为154.4 万亿，同比增速下行0.2pct 至11.9%的水平，环比增量从2024 年9 月的2.05 万亿下行至1.34 万亿。

    　　一、杠杆率：债市赎回反复演绎，机构杠杆水平被动抬升9 月下旬以来，一揽子稳增长政策驱动风险偏好回暖，市场定价财政发力预期，债市收益率回调驱动赎回演绎，资金分层压力加大，广义基金杠杆率被动抬升。

    　　全月来看，10 月银行间市场日均正回购余额上行至7.3 万亿，至月底债市杠杆率收至107.9%，高于季节性水平。

    　　二、分机构：中小行、保险逢高买入，赎回影响下广义基金配债情绪较弱10 月各机构债券托管量变动如下：商业银行（7687 亿）＞其他机构（4966 亿）＞保险机构（920 亿）＞证券公司（133 亿）＞广义基金（-88 亿）＞境外机构（-1420 亿）。

    　　1、银行：大行配债规模被动下降，中小行逢高买入。（1）大行：10 月地方债发行规模明显下降，大行单月债券投资增量由8284 亿下行至5359 亿；长久期置换债开始发行，近期大行二级净卖出长久期债券增多来腾挪配置空间。（2）中小行：收益率调整后逢高买入，“欠配”状态有所缓解；隐性债务置换或导致中小行“缺资产”现象或加剧，关注化债政策下中小行债券投资行为的变化。

    　　2、保险：配债情绪偏好，关注年末“抢跑”行为。10 月保险自营单月配债增量由779 亿上行至1087 亿，超长期仍是保险配置主力品种，近期长久期置换债发行提速，预计保险公司或仍积极参与。

    　　3、广义基金：赎回潮影响下配债规模由增转降，处于季节性低位。10 月上旬、下旬债市赎回先后演绎，债基ETF 份额有所下跌，理财规模增长弱于季节性。

    　　全月来看配债情绪较弱，托管量边际下降，主要增持政府债、同业存单，继续减持信用品种。

    　　4、外资：避险情绪升温，外资维持净流出。10 月以来人民币贬值压力加大，人民币掉期收益增加，但美国大选临近导致避险情绪升温，外资维持惯性保持净流出，主要减持国债、同业存单。

    　　三、分券种：地方债、存单供给减少，债市托管量增量有所回落（1）10 月债市托管量增量有所回落，利率债是主要支撑项。10 月债券市场托管量增量为13371 亿，较9 月的20496 亿有所减少，但仍维持季节性偏高水平；分券种来看，利率债是主要支撑项，地方债、同业存单增量减少是托管量增量回落的原因。

    　　（2）利率债：政府债券供给回落，政金债净融资补位，10 月利率债托管量增量由9 月的16971 亿下行至12714 亿。

    　　（3）同业存单：价格依旧偏贵，备案剩余额度有限，大行通过减少资金净融出规模对发行存单进行替代，10 月同业存单净融资规模由4979 亿下行至-1116亿。

    　　后续来看，（1）置换债券启动发行且后续规模较大、期限较长，银行或仍面临负债压力，关注政府债券发行高峰期央行降准、买断式逆回购等对冲政策的落地；（2）当前仍处于政策发力期，关注12 月中央经济工作会议对明年政策方向的部署，以及是否出台增量刺激政策；（3）近年基金（提前交易下一年降息行情，多在11 月下旬和12 月上旬）和保险（提前布局下一年票息资产，多在12 月中旬中央经济工作会议召开后）在年末存在抢跑行为，可积极关注其操作变化。在保险资金进场和央行有效对冲操作落地之前，超长债表现或偏弱。

    　　风险提示：“宽信用”政策力度超预期，资金面超预期收敛。

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