宏观经济专题研究：特朗普胜选增加美国经济“再通胀”风险

　　2024 年消费韧性仍是美国经济增长最大支撑。前三季度居民消费贡献了实际GDP 环比1.3%、1.9%和2.5%的增长，基本持平2023 年2%的水平。消费结构来看，2024 年美国居民仍更为偏好服务消费，前三季度居民服务消费同比增速均在7%左右，虽较去年8%的增速略有回落，但仍显著高于疫情前4.5%左右的中枢水平。

    　　2024 年美国制造业和服务业景气走势分化。2024 年美国制造业景气度有且仅有3 月份出现扩张，其余大部分时间在47-49 的收缩区间运行。服务业景气度先抑后扬。自6 月份回落至48.8 的年内最低水平后显著回升，10 月份一度升至56 的高景气水平。

    　　美国核心通胀降温停滞。从趋势上看，2024 年美国整体CPI 通胀继续下降，10 月CPI 同比增长2.6%，较去年底回落0.7 个百分点。但核心CPI 通胀降温停滞明显，截至10 月份，核心CPI 同比连续6 个月在3.3%附近运行。环比结构来看，9 月和10 月多个通胀分项出现反弹，其中电力、天然气、新车和二手车连续两个月涨幅高于近12 个月的平均水平。

    　　2024 年美联储货币政策不改“相机抉择”。2024 年降息是美联储货币政策调整的关键词。9 月美联储打开降息窗口，超预期降息50BP，后于11 月再度降息25BP。大选结果短期对美联储政策调整影响不大，鲍威尔在11 月会议上明确表示，暂时无法评估新一届政府财政政策对经济的影响程度，美联储将延续“相机抉择”政策框架。

    　　特朗普经济政策的“矛盾点”。特朗普竞选时提出“低税收”+“高关税”+“低利率”组合拳，具有财政强扩张与贸易保护的特征，一定程度能保护国内就业与产业发展。但我们认为其政策存在“进口收缩与产能不足”、“严格的移民政策与劳动力不足”的矛盾，二者将极大增加美国“二次通胀的风险”。在此背景下，美联储货币宽松难度重重，特朗普承诺的“低利率”大概率难以兑现。

    　　以史为鉴：回顾80 年代美国贸易保护时期。本轮特朗普贸易保护主义与80年代贸易保护主义在背景上较为一致，均为大通胀过后美国出现了财政与贸易双逆差的局面。但从结果来看，贸易保护主义并非美国经济复苏的必要条件，事实上80 年代是积极的财政政策、宽松的投资环境以及科技进步创造了新的就业岗位，从而推动了美国经济的长期复苏。

    　　风险提示：海外地缘政治冲突超预期，美国通胀反弹超预期。

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