信用策略周报：信用抢跑布局2025？

当周聚焦：信用延续回暖态势，但内部表现分化依然明显；展望后市，跨年抢跑布局需要考虑什么，年内是否行情就会启动？

    信用抢跑布局2025？

    当周，债市围绕财政靴子落地后的地方债供给动态博弈，后半周在资金面整体均衡宽松和配置需求较强的影响下，地方债招投标结果好于预期；叠加地缘局势紧张、权益市场波动、债市抢跑等多重因素，全周来看利率整体下行。

    信用整体跟随利率，叠加特殊再融资债加速发行，收益率继续呈现回暖态势，但内部表现稍有分化，信用利差涨跌互现：

    一方面，信用沿着政策利好方向压缩等级利差，低等级城投债收益率下行幅度最为明显，但主要是集中在短久期身上，拉久期相对有度。

    截至11 月22 日，各区域2024 年以来已发行的特殊再融资债规模接近6000亿元；与此同时，后续发行进一步提速，目前已披露待发行规模接近9000 亿元。

    化债利好带动下，信用风险可控且票息仍具吸引力的弱资质城投债继续受追捧，当周收益率普遍下行5-10bp；期限方面，当前机构对弱资质城投拉久期相对有度，隐含AA(2)城投久期更多控制在5 年内，隐含AA-城投久期进一步控制在4 年内。

    另一方面，中高等级超长端普信债当周收益率下行幅度亦较大，尤其是城投债，继续沿着流动性好的方向压缩期限利差。

    在市场并无太大风险、理财规模上涨、短端及二永利差快速压缩后，当周交易盘对超长信用由净卖出转为净买入，对应中高等级期限利差进一步压缩。

    相比之下，在资金和供给扰动之下，流动性较好但票息保护不足的高等级短久期债项本周表现相对不佳，更多系此前回调后修复相对到位，当前位置上看，性价比相对不高。

    后市怎么看？

    展望后市，短期内债市或处于供给扰动与货币宽松，以及配置力量偏强的博弈期，震荡行情或有所延续，难以有太大幅度调整，但随着供给的持续释放以及银行监管指标压力的体现，不排除出现阶段性调整。

    而对于信用品种而言，结构性分化的行情或仍会持续演绎，二永以及中高等级品种仍在行情趋势当中，但过程中可能出现一些波动，为流动性考虑仍可继续配一些3-4 年左右品种，目前看仍有一定压缩空间。

    而对于中低等级品种，短久期在蓄力上涨中，可以持续布局一些，而中长久期仍在行情尚未启动的状态，仍需后续冲击落地以及理财增量资金的进入，这部分资产或也是明年资产布局的重要分歧。

    正文部分回顾了当周信用（11 月18 日-11 月24 日，下同）一二级市场表现。

    风险提示：城投口径偏差；样本偏误；区域及平台评价的主观性；成交数据处理及局限性。

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