主题策略：市值管理手册

　　市值管理大时代

    　　构建A 股公司市值管理新蓝图。9 月24 日，证监会就《上市公司监管指引第10 号——市值管理（征求意见稿）》公开征求意见1。11 月15 日，证监会正式发布《上市公司监管指引第10 号——市值管理》（以下简称《指引》）2。作为我国资本市场改革的重要举措之一，2024 年初以来市值管理制度不断完善，也引起了投资者与上市公司的广泛关注。本篇报告我们系统性梳理市值管理的理论基础、框架体系、核心制度要点，对其涉及的分红、回购、股权激励、员工持股计划、增持、并购重组、信息披露、投资者关系管理等方式的制度演进、市场现状、事件效应进行分析，并探讨市值管理趋势以及投资机遇。

    　　什么是市值管理？价值管理可能是市值管理的重要理论基础。价值管理是以价值评估为基础、价值增长为目的的一种综合管理模式。市值管理较好实现了价值管理理论的实践及应用。本次《指引》指出市值管理是上市公司以提高公司质量为基础，为提升公司投资价值和股东回报能力而实施的战略管理行为。上市公司可依法依规运用并购重组、股权激励、员工持股计划、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份增持和回购等方式促进上市公司投资价值合理反映上市公司质量。综合相关研究成果，从路径上看，上市公司市值管理可以体现为价值创造、价值经营与价值实现三个层面。价值创造主要是指通过分析价值创造驱动因素并采取有效措施实现上市公司内在价值最大化。价值经营主要为关注公司市值变化，当管理者认为上市公司市值与内在价值发生背离时，主动采取合理合规的运作方式，向市场传递企业市值低估或高估的信号，以实现企业市值与内在价值的协调。价值实现可以通过加强企业与市场交流等方式，做好投资者关系管理，加强价值传播，让市场发现、认识、认可公司价值，推动公司市值持续、稳定、合理增长，价值实现是市值管理的目标与结果。

    　　如何引导上市公司做好市值管理？本次《指引》内容共十五条，系统地阐述了市值管理的目标、定义、方式、主体责任、禁止事项，建议关注以下三个领域：1）明确相关主体的责任义务。董事会应当重视上市公司质量的提升，在各项重大决策和具体工作中充分考虑投资者利益和回报；董事长应当做好相关工作的督促、推动和协调，董事和高级管理人员应当积极参与提升上市公司投资价值的各项工作；董事会秘书应当做好投资者关系管理和信息披露等相关工作；控股股东可以通过股份增持等方式提振市场信心。2）明确两类公司的特殊要求。主要指数成份股公司应当制定市值管理制度，并在年度业绩说明会中就制度执行情况进行专项说明；长期破净公司应当披露估值提升计划，市净率低于所在行业平均水平的长期破净公司应当就估值提升计划执行情况在年度业绩说明会中进行专项说明。3）明确禁止事项。不得在市值管理中出现操纵市场、内幕交易、违规信息披露等各类违法违规、损害中小投资者合法权益的行为。

    　　市值管理助力上市企业高质量发展，促进资本市场更好服务实体经济。当前A 股多措并举提升上市公司投资价值的市场氛围正在形成，但实践中仍然存在部分上市公司投资价值未被合理反映等问题，一定程度上影响投资者信心和资本市场稳定。我们认为上市公司市值管理制度落地具有重要意义，标志着A 股市场市值管理正式进入政策支持与规范发展的新阶段，有助于提升上市公司质量与投资价值，推动A 股实现投资端与融资端的良性循环，不断提升市场的投资吸引力、竞争力和内在稳定性，对我国资本市场稳健发展及服务实体经济具有积极意义。

    　　A 股市值管理现状

    　　近年上市公司对市值管理的重视度与践行度不断提升，通过分红、回购、股权激励、增持、并购重组等多种方式探索市值管理道路。具体来看：1）分红方面，上市公司分红比例及规模继续扩大，2023 年A 股分红规模2.2 万亿元，分红公司数量占比由2022 年的64.9%提升至72.4%，A 股整体分红比例由2022 年的41%提升至2023 年的42%。2）回购方面，今年前三季度A 股上市公司完成回购金额1407 亿元，超过去年全年914 亿元的水平。3）股权激励方面，根据预案公告日统计，今年前三季度上市公司共发布564 个股权激励计划，与2023 年同期相比基本持平。4）员工持股计划方面，今年前三季度A 股发布员工持股计划234 例，超过去年全年215 例的水平。5）增持方面，A 股增持规模646亿元，减持规模695 亿元，净减持仅49 亿元，远低于去年全年3122 亿元的净减持水平。6）并购重组方面，从上市公　　司作为竞买方的统计口径来看，年初至10 月底，上市公司共有并购事件1093 起，交易金额4636 亿元。9 月24 日“并购六条”发布后，上市公司并购重组活跃度明显提升。

    　　构建以市值管理为基础的研究框架及投资方向探讨从当前趋势来看，A 股上市公司市值管理相关规模及制度探索进展不断，监管层面重视股东回报、开展市值管理是出于推动资本市场高质量发展的长期需要，我们认为未来围绕市值管理的相关制度有望进一步优化完善。在政策鼓励和规范下，未来市值管理开展较好的上市公司有望获得更多关注。产品方面，在指数化投资关注度提升环境下，围绕市值管理相关的指数型产品也有望迎来较好发展。在政策引导下，企业或需重视市场环境变化，积极应对新趋势，根据自身实际情况选择科学、合理的市值管理路径与方式。

    　　我们探索构建上市公司市值管理分析框架，从价值创造、价值经营、价值实现三个层面展开。本次报告中，我们初步探索构建上市公司市值管理的分析框架，具体包括：1）价值创造层面，上市公司可以关注可能直接影响市值与股价表现的财务指标，如EPS、ROE、EVA 等指标。2）价值经营层面，对市场运作进行短期与长期、行为与效果的综合评估，如跟踪上市公司分红比例，现金回购、增持、股权激励、并购重组的频次与规模，以及其对上市公司基本面与股价的提振效果等。3）价值实现层面，对上市公司价值实现的过程管理与效果进行跟踪。效果跟踪上，我们建议考虑对上市公司市场表现相关指标进行纵向与横向比较，包括：1）选择市盈率、市净率等作为评估市值管理结果的参考指标。2）从相对表现层面，比较上市公司相对于指数、行业平均、参照公司等的市值与股价表现。3）与同行业进行比较，如针对同行业上市公司进行市值规模或者市值增长率排序，观察当年或者数年内是否改善等。过程管理方面，建议建设上市公司市值管理相关制度流程，以及对上市公司市场形象进行评估。

    　　配置方面，我们认为有能力、有意愿采取市值管理方式的相关公司可能是未来市场关注的重点。我们在图表73 整理了以下几个类型的公司供投资者参考，具体包括（需要注意的是，以下投资方向整理全部基于客观量化指标筛选）：1）《指引》中提及的破净公司与指数成份股。2）股息率维持在较高水平或者有能力提升分红水平的相关公司。3）触发回购情形且有能力开展回购的相关公司。4）并购重组领域，路径包括科创龙头做优做强、传统产业整合、国央企龙头并购等。

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