申万宏源关键假设表调整与交流精粹(2024年11月)：真正的“特朗普交易”可能尚未开始
2024 年11 月15 日，申万宏源研究所召开了体系协同的2024 年11 月月度观点交流会，本次会议主要讨论了特朗普政策对各行业潜在影响、财政政策对各行业增量影响、各行业2025 年基本面展望等问题，本次交流的亮点与各领域主要观点如下：
一、分析师对特朗普贸易政策的潜在影响存在分歧
1）部分分析师认为特朗普政策对本行业潜在冲击可能不大，主要基于三类逻辑：一是企业具备较强抗风险能力。通信分析师表示，经过2018 年贸易摩擦后，目前还在从事出海业务的公司，对于潜在冲击都有一定的成本转嫁、压力消化能力，且企业已经在缩小对美敞口。家电分析师、轻工分析师均表示，头部企业已经进行了较为充分的产能转移。二是企业具有一定产业链优势，难以完全脱钩。电子分析师表示，如果对国内苹果产业链加征关税，美国本地消费者的成本可能会提高，本次可能会类似2018 年贸易摩擦，果链相关产品继续纳入豁免清单。医药分析师表示，创新药通过license-out（海外授权）形式出海是大势所趋，贸易摩擦较难限制。三是贸易摩擦对美国也有负面影响。汽车分析师认为，从马斯克“贸易政策调整需要给美国企业足够缓冲期”的言论来看，汽车领域的冲击可能是渐进的。
2）然而，也有部分分析师表示了对特朗普贸易政策冲击的担忧。宏观分析师表示，相比上一任期，特朗普管理能力更为成熟，内阁忠诚度更高，政策推进的力度和速度可能超预期。交运分析师表示，虽然行业内对规避关税有一定预案，但市场还担忧特朗普加码加征关税之外的限制。光伏分析师提示，产能转移并不是“万能的”，参考本行业情况，企业产能虽然已经向东南亚转移，但美国后续对东南亚光伏产业链发起了双反调查进一步限制。零售分析师、纺服分析师均表示，当前跨境电商对美业务敞口仍然较高，后续面临高度不确定性。钢铁、化工分析师均表示，虽然本行业对美出口占比不高，但仍担忧下游产品受到冲击后需求减少，压力传导至上游。
二、分析师对国内政策的增量拉动表示一致期待
1）增量政策发力直接涉及的行业，已经见到短期改善验证，分析师期待改善延续。房地产分析师表示，10 月地产销售改善明显，此前的增量政策对数据的提振仅持续1.5 个月，目前距离9 月底政策加码也已有1.5 个月，但目前销售改善城市仍呈扩散趋势。家电分析师表示，以旧换新加码落地后，家电销售增速从6-7 月的双位数负增长，恢复至8 月的双位数正增长，9 月同比继续加速，目前本轮补贴额度剩余已经不多，但继续期待2025 年政策继续发力。商贸零售分析师表示，双十一期间家电销售好于其他品类，从另一角度体现了以旧换新政策效果。轻工分析师表示，家居以旧换新落地后销售改善同样明显。
2）其他顺周期行业，分析师基于短期政策态度友好，对2025 年需求期待居多。食品饮料分析师表示，政策与现实的博弈是2025 年影响行业的关键因素，2024 年行业估值与业绩均回落，2025 年可能有所企稳。汽车分析师表示，市场认为2025 年补贴继续落地并不怀疑，幅度和节奏有待确认。医药分析师表示，关注财政发力保障医保运行、财政改善居民消费对行业需求的提振。煤炭分析师表示，2025 年煤炭供给偏松，但期待财政政策发力带来的需求改善驱动行业景气度。除此之外，纺服、有色、传媒分析师也表达了对财政政策发力的期待。
三、其他产业趋势亮点：AI 应用落地加快、军工需求验证落地
1）2025 年可能是AI 应用落地点状验证层出不穷的年份。传媒分析师表示，短期市场对AI 应用关注度较高，主要源于海外映射（美股软件公司验证AI 应用带来收入提升，且在美联储降息周期估值反弹幅度较大），A 股AI 应用尚处于主题投资期，但关注部分国内一级市场公司在AI 应用方面的代表案例。计算机分析师表示，2025 年AI 应用相关催化验证可能百花齐放，即使是初步的、暂不成熟的AI 应用落地，就有望显著提升市场风险偏好。电子分析师表示，AI 端侧应用落地方面，2025年是关键的检验年。2）关注2025 年军工需求验证落地。军工分析师表示，目前市场对需求预期反转的节点虽有分歧，但对于2025 年需求方向改善的期待基本一致。
风险提示：政策推进不及预期、全球经济下行幅度超预期、地缘政治风险等。
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