家用电器业行业：以旧换新发力 线下受益更具持续性

　　本报告导读：

    　　以旧换新叠加双十一大促刺激效果明显，板块有望迎来Q4 拐点。增持。

    　　投资要点：

    　　投资建议：以 旧换新叠加双十一大促刺激效果明显，板块有望迎来Q4 拐点。推荐标的：白电最为稳健，且为政策刺激最直接受益方向，推荐美的集团（2024PE：13.7x）、海尔智家（14.2x）；黑电板块同样受益于以旧换新，推荐TCL 电子（9.6x）、海信视像（13.9x）。地产政策持续释放积极信号，后周期属性更强的厨电存在补涨机会，推荐老板电器（13.0x）、华帝股份（12.8x）。

    　　以旧换新发力，线下受益更具持续性。自全国范围落地以旧换新加码政策后，至今执行已近3 个月。根据商务部数据显示，11 月上旬，重点监测零售企业家电销售额同比增长45%；截至11 月11 日，2160.8 万名消费者购买8 大类家电产品3271.9 万台。渠道上，线下增长高于线上，且具有较强持续性。由于不同省份参与补贴活动的方式有所差异，整体更加侧重于线下渠道的支持，且线下渠道由于不参加双11 补贴，增长环比有加速趋势，更具有持续性。由于W43~W46 同期已有双11 大促，双11 期间线上增速有所收窄。

    　　冰洗、彩电销售结构改善程度更大。在大比例的补贴政策推动下，绝大部分家电消费结构呈现向上改善的趋势。我们将补贴周期内各品类的销售均价与补贴前的年累计均价进行对比，线上渠道绝对价格全面提升。另外在补贴对于高能效标准的引导下，彩电这类原先低能效占比偏高的品类均价提升幅度最明显（此处不涉及面板价格变动影响）。10 月空调产销数据出炉，内外销维持同比高增速。产业在线监测数据显示，2024 年 10 月家用空调生产 1405.7 万台，同比+48.0%；销售 1286.9 万台，同比+37.9%。其中内销出货628.9万台，同比+24.1%，出口658 万台，同比+54.3%。

    　　2024 年家电补贴资金使用额度使用大半，广大二线及下沉市场支撑换新需求。参考我们在前序报告《补贴再加码，湖北先行已受益》《龙头充分受益，下沉市场接力增长》中对于家电相关补贴总规模的预估以及近期公开信息披露和近期对湖北、武汉、成都、青岛等渠道调研结果，我们预计截止11 月中旬2024 年全国以旧换新家电部分资金池已使用约80%。根据我们对于各省分品类增速跟踪情况，我们发现京沪这类一线城市的换新/新购需求更多体现在渗透率低的新兴家电上，传统品类增长相对偏弱。中西部地区各省份爆发出较强的增速一方面也说明真正大量的存量换新需求在于二三线及下沉市场。

    　　风险提示：以旧换新政策对后续的拉动效果不及预期、房地产销售及竣工持续下行导致后周期需求不足风险、原材料价格波动风险等。

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