策略深度报告：历史视角看特朗普政策对华有何影响？

　　平安观点：

    　　特朗普1.0：从加征关税到科技制裁，中美关系波折前行。2017 年8 月美国对华发起301 调查，2018-2019 年间共对四类清单合计超6 成自中国进口商品加征关税，包括初级金属、机械设备、电机电气设备等，以保护美国相关产业；美对中平均关税税率由2018 年初3%升至19%-21%左右。同时，限制美国企业向中国重要科技企业等供应技术、软件、关键零部件等。期间中美谈判曾迎来几次阶段性转机，2020 年1 月双方签署第一阶段协议，美国暂未对清单4B 中的手机、计算机、玩具等加征关税。

    　　对华经济影响：短期经济增速回落，长期出口结构迎调整。短期看，关税的拖累主要体现在2019 年，中对美出口额同比减少12.5%，总出口额增速降至0.5%，实际GDP 增长6.0%，低于 2017 年增速0.9pct。分商品看，机械器具对美出口额下滑最多，家具寝具、铁道车辆及轨道装置、皮革制品、铝及其制品、橡胶及其制品、车辆及其零附件、电机电气设备等商品的对美出口额和出口占比均有下滑。长期看，中国加快推动出口结构调整与企业出海，截至2024 年10 月，中国对“一带一路”沿线国家和地区的出口占比自2017 年28%升至46%，同期对美国的出口占比下降4.4pct 至14.6%，美对华加征关税的边际影响将有所弱化。

    　　A 股市场影响：市场反应从敏感到钝化，消费+制造成长相对占优。复盘上一轮中美贸易战期间A 股市场表现，2018-2019H1 期间A 股大盘涨跌与中美关系缓和或紧张呈现一定正相关性，2019 年下半年以来市场反应则有所钝化，对重要事件的反应波幅收敛，创业板指在后两轮中美紧张阶段均有正收益。分行业看，食品饮料行业整体表现领先，在中美紧张、缓和阶段平均涨幅分别为19%、9%；家用电器、电子、计算机、通信行业在缓和阶段向上弹性更大，平均9%-16%左右；电力设备、国防军工、医药生物等行业有相对韧性，在中美紧张/缓和阶段平均收益在3%-8%左右；纺织服饰、钢铁、建筑装饰、环保等行业则整体表现相对落后。

    　　特朗普2.0：主张对全球加税，对华影响整体可控。本轮特朗普对外限制主张主要有三：对全球加征10%关税、取消部分国家最惠国待遇、对中国加征60%关税。海外研究机构 PIIE 的研究表明，上述主张对中国实际GDP 增速的年拖累幅度平均在 0.2-1pct 左右。理论上，如果全面加征关税，对美出口依存度较高的商品可能受到更多影响，如家具、羽绒制品、玩具游戏运动品、药品、光学设备、车辆及零配件等，以及自动数据处理设备、家用电器、集成电路、轴承齿轮等商品。对于A 股市场，借鉴历史经验，中美关系反复可能对 A 股有短期阶段性扰动，但外部风险已在我国政策制定的考虑范围内，长期建议更多聚焦“以我为主”，关注制造成长+消费修复。一方面，从长期产业转型看，我国在引导各类资源向新质生产力集聚，今年以来证监会已先后发布“科创十六条”“科创板八条”“并购六条”等政策支持科技创新培育，长期建议关注以新质生产力和先进制造业为代表的成长风格、资本市场并购重组及国企改革相关的主题机会；另一方面，外部扰动下，国内有望加码更多内需刺激政策，待政策效果显现及估值持续消化后，内需消费板块的投资机会也有望增加。

    　　风险提示：1）美国政坛发生风险事件；2）国际地缘形势变化超预期；3）历史经验不代表未来；4）国内经济修复不及预期。

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