宏观研究：四季度 盈利可能向原材料行业集中

　　企业利润的核 心矛盾在利润率。累计来看，1-10 月工业企业利润同比增速进一步下探，企业利润的核心矛盾在于利润率偏弱。首先，从量和价的总贡献来看，今年营收增速水平并不比去年同期差。其次，10 月利润率为2015 年以来同期最低水平。今年下半年以来，尽管营收增速水平高于去年，但成本增速水平也在升高。单位成本上升下，成本与收入增速差不断扩大，利润率也自今年7 月开始走低，企业赚取利润的难度变大。

    　　弱利润率或是压价出清的结果。自7 月份起，利润率一直处于下降阶段，当前利润率偏弱或是企业压价出清的结果。一是目前企业产品正在出库；二是出厂价格走低削弱了营收；三是企业的单位成本升高削弱利润。7-10月工业产品销售率提升带动企业存货同比走低，但库存去化期间企业利润累计同比下滑。这指向维持强生产带来的库存积压，或仍需要通过压价的方式出清，而这并不会带来企业营收的增长，反而会侵蚀企业利润率。

    　　Q4 可能的强生产脉冲下，企业利润或集中于原材料行业。5%经济增长目标压力下，强生产脉冲或成为达到经济增长目标的一个手段。这种生产不是需求好转下的自发驱动，而是基于经济增长目标驱动下的脉冲式生产。

    　　10 月强生产下，企业利润向原材料行业集中的现象已经初步显现。不仅如此，在生产PMI 较高的Q2，原材料行业的企业利润占比也有明显提升。

    　　若四季度如期出现强生产脉冲，企业利润或将进一步向原材料行业集中。

    　　风险因素：国内政策力度不及预期，地缘政治风险等。

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