宏观研究：企业利润回升看需求 需求修复在就业

　　核心观点

    　　工业企业利润延续弱复苏态势。全国规模以上工业企业利润总额当月同比增速连续三个月负增长，1-10 月全国规模以上工业企业实现利润总额累计同比增速跌幅有所扩大。有效需求不足仍是核心原因，价格回落和利润率空间收窄成为工业企业利润增速回落的主要拖累。

    　　从上中下游产业链看，短期消费修复尚未传导至生产端，下游消费利润占比有所回落。考虑工业企业利润增速领先居民收入增速，工业企业利润延续疲软，或意味着居民收入增速修复仍需时间，这制约消费持续修复的空间。

    　　从行业来看，有色金属、铁路船舶等运输设备制造业保持较高韧性；非金属矿物质制品业、煤炭开采和洗选业、木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业、酒、饮料和精制茶制造业、专用设备制造业景气度有待提升。

    　　向后看，在当前时间点，重点观察需求修复向生产传导的效果。

    　　若短期消费连续修复，叠加出口维持韧性，需求修复向生产传导，在一定程度上能够扭转需求与生产的类似螺旋式下降问题，则可增强经济内生增长动能，促使经济持续修复。从10 月工业企业利润数据来看，目前尚未显示出明显传导信号，有待密切跟踪观察。

    　　若从需求修复的动力看，促消费成为当前提振内需的重要抓手。

    　　从促消费的政策着力点来看，目前政策主要是采取补贴形式，这在一定程度上有效拉动消费的修复，但补贴政策短期效果较为明显，长期可持续性有待观察。我们认为，在执行补贴形式的促消费政策的基础上，依然需要适度增大政府投资力度，如加大基建投资相对薄弱的西部地区和东北部地区投资力度，或是扩内需稳经济的有效举措。这不仅可以直接拉动投资，促进内需修复，同时亦可创造工作机会，缓冲因结构调整带来的结构性失业上升问题，避免引发结构性问题向周期性问题演变，促进就业市场稳定，自然会带动居民消费的持续稳健修复。此外，加大对西部地区和东北部地区建设，亦是引导资金、技术、劳动密集型产业从东部向中西部、从中心城市向腹地有序转移，优化重大生产力布局，加强国家战略腹地建设，提升区域协调发展就业承载力，促进高质量充分就业。

    　　风险提示：

    　　中美贸易摩擦超预期加剧；海外地缘政治冲突加剧；政策效果不及预期。

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