流动性跟踪：存单行情提前启动

概况：资金面“ 新月末效应”，跨月明显转松跨月资金面明显转松。从资金供需结构来看，银行体系净融出近5 万亿元，非银杠杆处于今年以来最高位。资金面“新月末效应”再度印证。由于MLF续作延迟至月末、央行加入买断式回购和买卖国债等更低成本资金投放方式、财政支出加快三个因素，包含跨季在内的7-10 月最后一周的资金利率均趋于下行，甚至比月中上旬更加宽松，11 月末再度印证这一现象。

    在资金面平稳、同业存款自律管理消息的催化之下，同业存单行情提前启动。往后看，12 月存单利率仍有进一步下行空间。首先政府债供给压力将有所回落，12 月政府债净发行约1.1 万亿元，环比下降约7000 亿元（同比高1600 亿元），在当前央行明显呵护且仍有一次潜在降准25-50bp 的情况下，12 月整体供给压力不大。其次从季节性来看，过去四年12 月中下旬存单利率均为下行，原因在于机构超前配置，抢跑跨年之后资金面转松的机会。存单利率能下行至何处？以两个点位作为参考，一是2020-2023 年12 月从高点下行幅度均值在29bp；二是1 年存单和7 天逆回购利差，今年以来最低达到12bp 左右，而当前二者利差在30bp，还有18bp 的空间。综合来看，由于11 月末存单行情已经提前启动，12 月存单利率预计还有10-20bp 的下行空间，对应1 年存单利率或下行至1.6-1.7%。

    公开市场：央行净投放5180 亿元

    11 月25-29 日，央行净投放5180 亿元，其中逆回购投放14862 亿元，到期18682 亿元，MLF 投放9000 亿元。截至11 月29 日，逆回购余额14862 亿元，较11 月22 日的18682 亿元有所下降。11 月，央行累计开展8000 亿元买断式逆回购操作，期限为3 个月（91 天），全月净买入国债2000 亿元。

    12 月2-6 日，央行逆回购到期14862 亿元。

    票据市场：1M 票据利率大幅上行65bp，大行继续卖票11 月25-29 日，各期限票据利率明显上行。11 月29 日相对22 日，1 个月、3 个月和6 个月期票据利率分别上行65bp、20bp 和6bp。大行继续净卖出票据。11 月25-29 日，大行净卖出票据111 亿元，11 月累计净买入1877 亿元（去年11 月累计净买入规模为2028 亿元）。11 月票据利率月末翘尾，且大行转为净卖出票据，指向信贷投放或有所加快。不过各期限票据利率仍然低于去年同期，且11 月大行净买入票据也达到1877 亿元，仅略低于去年同期。综合来看，11 月信贷投放或有所加快，但显著高于去年的概率也较小。

    政府债：12 月2-6 日净缴款7043.8 亿元

    12 月2-6 日，政府债计划发行5514.7 亿元，其中，国债1010.0 亿元，地方债4504.7 亿元。按缴款日计算，12 月2-6 日，政府债净缴款为7043.8亿元，低于前一周的7934.5 亿元，仍在相对高位。

    同业存单：净融资1750 亿元，存单利率明显下行同业存单净融资规模转正。11 月25-29 日，同业存单发行6120 亿元，净融资1750 亿元。一级市场方面，11 月29 日相对22 日，1 年期股份行存单发行利率下行3.4bp 至1.86%。二级市场方面，11 月29 日，1 年期AAA同业存单收益率1.80%，较22 日下行约7.5bp。

    风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。

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