11月市场回顾：中小成长延续强势

　　海外方面，美国经济“再通胀”风险增加。美国11 月制造业PMI 仍位于荣枯线以下，但回升至2024 年7 月以来的最高值，反映转好态势。10 月美国零售销售保持稳健，显示出消费韧性。通胀方面，CPI 和核心CPI 双双高于预期，核心PCE 价格反弹，服务价格上涨是主要推动力。就业方面，10 月非农新增就业远低于预期，但主要是受飓风及波音罢工影响，对于降息节奏的影响或较小。美联储降息仍面临通胀和就业的双重挑战，11 月FOMC 会议上多数决策者认为由于中性利率水平的不确定性，对货币政策限制性程度的评估变得复杂，并支持循序渐进地降息。若通胀进一步升温、且就业反弹，市场对暂停降息的押注或将显著升温。截至11 月29 日，美债利率较10 月下行10BPs至4.18%，美元指数上涨1.8%至105.78。三大指数均收涨，其中道指涨7.5%、纳指涨6.2%、标普500 涨5.7%。

    　　国内方面，政策逐步落地，支撑经济向好。10 月工业增加值同比增速延续上行趋势，内外需均出现恢复。内需侧，10 月社零同比增速连续第二个月反弹，主要受以旧换新政策刺激影响。外需侧，10 月出口跃升至高位，主要受短期扰动消退、出口新动能保持强劲增长、去年同期基数偏低等因素影响，对东盟出口增速居前。价格端，10 月CPI 同比微涨、环比回落，食品价格高位回落；同时，国内一揽子增量政策落地带动部分工业品需求恢复，PPI 环比降幅明显收缩。信用端，10 月新增社融、贷款增速放缓，居民部门信贷有所转暖，但企业部门表现较弱，仍有待需求端修复。投资端，1-10 月固定资产投资累计同比增速与前值持平，结构上，基础设施投资和工业投资表现良好，房地产投资仍有待提振。

    　　A 股方面，分母端风险偏好的驱动逐步被消化，市场转而关注分子端的基本面。市场在短期急涨后转向震荡，短期内处于风格切换期，政策效应显现需要传导过程。往后看，市场三大博弈焦点：1）国内政策落地和景气验证情况如何；2）海外风险影响几何（特朗普+地缘）；3）股市情绪热度和拥挤度是否调整。随着政策继续出台/明确+景气端逐步修复，行情或将逐步由情绪市进入复苏市，拾级而上。本月主要指数涨跌互现，小盘、成长表现更强。

    　　科创50 涨3.9%、创业板指涨2.8%、上证指数涨1.4%、万得全A 涨1.3%、中证1000 涨1.2%、沪深300 涨0.7%、上证50 跌0.3%、中证500 跌0.8%。

    　　11 月表现前三的板块分别为：商贸零售(+13.6%)、综合(+8.6%)、纺织服饰(+6.9%)。

    　　未来两周重点关注：1）国内：12 月9 日，11 月CPI、PPI 同比；2）海外：

    　　12 月6 日，美国11 月非农就业人数；12 月11 日，美国11 月CPI 同比。

    　　风险提示：宏观经济大幅波动、产业政策风险、市场波动超预期、美联储降息不及预期等。

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