2025年度债券投资策略：波动加大 把握机会

　　投资要点：

    　　2025 年是“十四五”的决胜收官之年，也是为开启“十五五”新篇做足准备的关键之年，预计2025 年的经济增长目标将保持在5%左右。

    　　在消费方面，促消费稳增长政策持续推动下，预计2025 年消费延续当前回升向好态势。在投资方面，预计2025 年特别国债继续投向“两重”、“两新领域”，持续拉动投资，制造业投资仍是支撑。在出口方面，特朗普上台后美国加征关税和外需放缓将对我国出口造成冲击，2025 年出口增长预计较2024年有所下滑，进口增速预计在政策提振下提升，贸易账户盈余收窄。考虑到美国此前已向墨西哥施压，“借道”出口或遇挑战。预计美国对中国全部商品加征60%关税预计拖累GDP 约1.1%-1.3%。在物价方面，预计2025 年CPI将温和回升，同比有望回升至1%，其中四季度翘尾因素对CPI 扰动减弱，年底CPI 有望向1.8%靠近。PPI 将渐进修复，并有望转正，预计同比回升至0%左右。

    　　在财政政策方面，预计2025 年3%的赤字率将被突破，赤字率或将达到4%，且认为增加部分均对应中央财政赤字。总体来看2025 年财政扩张规模将达到14.63 万亿元，力度较2024 年的11.36 万亿元明显加大。从供给节奏来看，2024 年政府债供给偏慢，但2025 年增量财政已经有较多预期，项目准备或更为充分，预计供给节奏将略微前置，尤其是地方政府专项债。

    　　在货币政策方面，预计2025 年央行将持续推进利率市场化改革、进一步疏通利率传导机制。综合考虑认为2025 年或有2 次降准落地，幅度或为100bp，操作窗口上认为主要用于对冲政府债供给和MLF 到期导致的流动性紧张。或有2 次降息落地，幅度或为20-30bp。货币政策与财政政策的配合将更加密切，央行或将在不影响国债收益率曲线形态的情况下加大国债买卖操作的力度。

    　　结构性货币政策工具将继续发力，重点关注科技创新和技术改造再贷款以及两项支持资本市场的货币政策工具。

    　　2025 年利率债投资策略

    　　从2025 年利率空间来看，考虑到央行还有可能继续降息降准，因此如果经济基本面延续2024 年趋势运行，那么政策利率的下调将带动收益率曲线下移，幅度预计在30BP 左右，而曲线形态上预计会继续呈现短端先行、长端跟随的走势。不过，考虑到今年政策宽松力度已经较大，2025 年财政政策有望进一步加码，届时基本面和经济情绪均可能有所好转，这也会导致债券利率明显上行。而这两种情况均有可能在2025 年阶段性出现，因此2025 年利率的波动率将较2024 年放大，同时阶段性机会也更多一些。

    　　从利率节奏来看，根据往年经验，债券利率容易在年初、2-3 季度和年底出现下行。而结合近期政策对于经济的支持力度，我们认为2025 年债券利率可能会在2-3 季度左右主要下行，当然也需要跟随政策宽松和经济节奏而定。

    　　全年维度，在货币政策放松的基调下，10 年国债利率有望下行至1.8%左右，而如果经济有明显上行，10 年国债利率也可能触碰2.2%左右的高点。

    　　从债券策略思路来看，需要把握四点：1.利率波动可能加大后，阶段性的博弈机会增加，再叠加化债后的高收益资产荒现象加强，调整后可以积极考虑交易和配置；2.在央行政策思路未转变之前，资金利率很难明显低于政策利率，在交易利率下行时不易过度乐观，收益率曲线更容易把握短端下行后的平坦化交易；3.在同类型债券资产价格偏差过大时，积极选择赔率高的品种，比如今年4 月前后的长端老券、11 月前后的新券交易，重视择券带来的收益增厚；4.积极利用国债期货价格便宜的特点赚取超额收益，同时也可以在期货超涨时选择对冲策略获得稳定高额收益。

    　　风险提示

    　　货币政策超预期、经济表现超预期、政府债供给超预期。

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