固定收益专题报告：详解保险债-财险篇

　　财险行业概述

    　　财产保险是指以财产及其相关利益为保险标的的保险，包括财产损失保险、责任保险、信用保险、保证保险等。财产保险标的既包括有形的财产，又包括无形的利益和责任。但与人身保险不同，财产保险的保险标的必须是可以用货币衡量价值的财产或利益。车险为财产保险的第一大险种，长期占据财险市场一半以上的份额。财险行业竞争格局以头部三大财险公司为主，进入壁垒较高。保险行业有严格的准入要求和牌照发放限制，头部险企拥有先发优势，2010 年以来，中国财险、平安财险、太保财险的合计保费收入占财产险总保费收入比重稳定在65%附近。

    　　财险主体信用资质判断框架的构建

    　　考察财产保险公司信用资质时，我们主要从四大维度、12 个细分指标来构建财产险主体信用资质判断框架，市场地位是业务结构保持稳定的基石，也是决定盈利能力的重要因素，盈利能力和风险管理能力又是偿债能力的根本，而偿债能力是保险债信用分析的最直接表现。

    　　我们在市场地位一级指标下设保费业务收入、资本实力两个二级指标，在盈利能力一级指标下设净资产收益率、营业收入增长率、投资收益率、综合成本率四个二级指标，在风险管理能力一级指标下设赔付率、净准备金与赔付比例、再保险占比三个二级指标，在偿债能力一级指标下设核心偿付能力充足率、流动性覆盖率（LCR1_基本情景_12M）、流动性覆盖率（LCR2_压力情景_12M）三个二级指标。

    　　财险主体信用资质判断框架的应用

    　　在研究样本的选择上，根据公开信息的可获得性，本文从2013 年以来已发债的财产险公司中筛选出可获取打分模型中所需数据的主体，共有13 家。从数据可得性和对比性的角度考虑，选取2022 年报、2023 年报及2024 三季报数据作为观察对象。总体来看，中国财险、英大财险、紫金保险、平安产险、太保产险近三年排名稳定，位居综合打分结果的前五名，其中，紫金保险、英大财险、太保产险监管风险评级均为AA 及以上，综合信用资质较为稳健。其中，中国财险存续规模最大，总计200 亿元，其次是平安产险、太保产险，存续规模均为100 亿元。存量券估值收益率方面，多数财险主体存量券收益在2%-3%的区间内，其中，北部湾保险估值收益较高，行权剩余期限分别为2.4 年、1.1 年的两只存量债券，估值收益分别为4.31%、4.00%；此外，剩余期限（优先行权）同样在2.5 年附近，国任保险存量券估值为2.97%，与北部湾同期限存量券价差超100bp。

    　　分项指标的得分结果来看，中国财险、平安产险、太保产险市场规模指标（保费规模与资本实力）显著优于其他主体，市场地位较为稳固；盈利能力方面，太平财险、中国财险、紫金保险等主体综合表现不错，平安产险的净资产收益率指标、太平财险的营业收入增长率指标得分　　突出；风险管理能力方面，英大财险得分明显跑赢其他主体，赔付率较低的同时，净准备金与赔付比例、再保险占比均保持较高水平；偿债能力方面，紫金保险、英大财险是核心偿付能力充足率较高的主体，在流动性覆盖率指标上，国任保险、紫金保险得分较高。

    　　此外，财产保险公司承担一定的社会公共职能，应对重大灾害事故，发挥社会“稳定器”作用，并在承担服务国家重大战略，促进经济社会稳步发展中承担重要责任，当出现经营困难时，获得股东或政府直接或间接支持的可能性较大。因此，在通过对量化指标进行处理并得到综合打分结果之后，还需考虑主体的外部支持因素，多数险企股东实力强劲，能够在业务开拓、资本补充、资产配置、人员管理等方面给予有力支持，如中国人寿财险公司股东历史上多次对公司增资；太平财险股东太平集团为公司资本补充债出具支持函，确保太平财险具有对资本补充债的偿付能力；北部湾保险股东广西金投出具担保函，约定为“20 北部湾保险01”和“22 北部湾保险01”提供连带责任保证担保。

    　　风险提示：数据统计遗漏，风险事件超预期，监管趋严超预期。

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