周度复盘：低宏观能见度下的走势

交易主线

    海外进入假期前时段，国内宏观能见度低、政策处于空窗期，债市“抢跑”，股市月底单日反弹。美国市场在假期前交投清淡，贝森特获得财长提名提振市场情绪，美股上涨，美元和美债利率下行，随后特朗普预告关税政策再度扰动市场风险偏好。国内宏观能见度降低，外部扰动加大导致国内股市资金活跃度下降，债市在供给压力缓和后演绎“抢跑行情”。周五会议预期和月末效应对市场情绪有一定带动，市场密切关注稳增长政策延续性和12 月会议预期。

    市场反馈

    近期市场表现呈现钟摆效应，随着重要会议的临近，港股、债、商主要资产回到了9 月底的位置，各类资产间的相对折溢价空间已基本修复。资产价格的钟摆效应背后映射的是基本面、政策预期、市场情绪和海外扰动。市场关注点在国内政策预期与海外不确定间摇摆，波动加剧、轮动加快或将继续，市场更重视赔率。海外方面，市场普遍关注特朗普2.0 政策的实施，以及强美元对于非美资产的影响，再通胀风险的担忧持续。

    因子跟踪

    经济：美国基本面数据好坏参半，第三季度实际GDP 年化修正值环比升2.8%，符合预期，通胀压力略有上升。国内税收、非税同比均创年内新高；多个税项实现年内首次转正；广义财政更为积极，两本账支出同比、广义赤字均创新高。估值：国内债市期限利差收窄，AH 溢价小幅上行。10Y-2Y美债利差小幅走阔，标普500 指数P/E 上行。资金情绪：海外因素扰动下A股情绪明显回落，成交量下行但行业轮动进一步加速。感恩节假期前交易量下降，特朗普人事任命和关税言论扰动市场情绪，MOVE 美债波动率指数下行。美国降息跟踪：美联储11 月会议纪要显示，官员对通胀正在缓解、劳动力市场强劲表示了信心，从而允许以渐进的方式进一步降息。

    市场表现

    国内股市在外部因素扰动下风险偏好降低，整体成交量萎缩，交易性资金相对活跃。感恩节假期前美股交易量清淡，特朗普交易仍是焦点，贝森特被提名为财长，其主张降低企业税和放松监管有利于企业盈利预期，提振美股情绪，对经济敏感的周期股和小盘股表现活跃。国内债市本周过后供给压力缓解，市场演绎“抢跑行情”，收益率下行并向前低靠拢。本周2 年期和7 年期美债拍卖结果显示需求旺盛，推动美债利率下行，市场对通胀反弹和赤字上升的担忧有所缓和，推动部分美债空头头寸平仓。商品方面，金价仍有韧性，OPEC+增产推迟，油价本周表现较为低迷。外汇方面，美元指数多头部分开始止盈，特朗普关税言论导致外汇市场大幅波动，东京通胀数据超预期反弹，日央行12 月加息预期升温推动日元升破150。

    风险提示：美国通胀重新超预期；地缘关系持续紧张。

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