铝行业周报：电解铝亏损加剧 成本或对铝价形成支撑

　　宏观：本周（11月25日-11月29日，下同）宏观面偏向利空。一方面美联储会议纪要显示12月可能将再次降息25个基点，符合市场预期。美国总统特朗普表示将对墨西哥和加拿大进入美国的所有产品征收25%关税，将对中国商品额外征收10%的关税，贸易摩擦再起，资金避险情绪依旧，有色走势承压。此外周内黎以停火协议正式生效，乌克兰总统泽连斯基表示有可能在2025年结束冲突，海外局势趋于缓和，也给大宗商品价格一定压制。

    　　电解铝：

    　　供应：本周国内电解铝企业整体大稳小动，新疆地区新增产能陆续启槽，贵州新老产能置换项目稳步进行，但新增项目因氧化铝成本过高且难买的问题，投产放缓；此外，四川某电解铝厂于本周一进行部分电解槽技改，预计需要15天，约影响3000吨的产量；重庆某电解铝厂对其老旧小电解槽进行技改以满足国家最新对于电解槽单耗的要求，预计技改所需30-40天；其他地区个别电解铝厂在12月有检修或技改计划，目前暂无启动。成本方面，周内国内氧化铝现货价格维持抬升为主，电解铝成本端仍易涨难跌。截止11月28日，国内电解铝即时完全平均成本约21,192元/吨，较上周四上涨94元/吨，而铝价偏弱，全国电解铝平均亏损约793元/吨，行业利润较上周四下降396元/吨。

    　　需求：本周国内铝下游开工环比持稳运行，受国内取消铝材出口退税政策影响，部分企业上周赶工生产，本周以发货为主，部分企业开工率下行，但铝型材、铝线缆板块本周勉励支撑，整体开工率持稳，后续国内铝材出口政策对企业开工的影响有待进一步的观察。

    　　铝加工：本周铝棒库存有所反复，截至11月28日，国内铝棒社会库存为9.93万吨，较上周四去库0.42万吨，再度回落至10万吨以下。周内铝价加速下跌影响，下游需求得到提振，市场接货情况有所好转。但据悉新疆地区发往湖州等地的铝棒在途陆续集中抵达，持续性的集中到货使得华东的湖州、无锡地区库存增加较为明显。铝棒加工费方面，本周铝价继续往下调整，考虑到厂家月均价结算成本较高、市场铝棒货源偏紧，三地主流消费的贸易商与铝棒厂家保持挺价节奏，铝棒加工费再度走强。12月即将迎来出口退税政策执行，短期内“抢出口”需求或会降温，再加上近期新疆运输有所缓解，到货的增加将会导致铝棒累库加快，预计短期铝棒加工费有回落风险。本周国内铝加工行业周度开工率环比上涨1.00个百分点至52.50%。建筑型材企业订单增长主要来源于年底房地产项目集中交付的需求，而工业型材企业则受交通运输和新能源领域订单的拉动明显。虽然本周开工率回升，但部分企业表示，当前市场竞争加剧，加工费持续承压，利润空间依然较低。

    　　铝土矿：截至11月22日，国内港口铝土矿周度到港总量322.6万吨，较前一周减少14.36万吨；几内亚主要港口铝土矿周度出港总量261.38万吨，较前一周减少58.5万吨；澳大利亚主要港口铝土矿周度出港总量100.01万吨，较前一周减少31.92万吨。

    　　氧化铝：海外方面，截至11月28日，西澳FOB氧化铝价格为785美元/吨，折合国内主流港口对外售价约6,729元/吨左右，高于国内氧化铝价格1,010元/吨，氧化铝进口窗口维持关闭。海外供给方面，力拓解除Gladstone氧化铝出口的不可抗力；需求方面，马来西亚某电解铝厂近期开始启槽复产，该企业9月份因突发事故导致三期电解铝32万吨产能停产，而俄罗斯铝业宣布将减少超过6%的铝产量，以应对氧化铝价格的高涨和宏观经济带来的风险，对氧化铝的需求有增有减。后续需持续关注海外氧化铝供需平衡以及现货成交价格走势。国内方面，截至11月28日，全国氧化铝周度开工率较前一周小幅上调0.1个百分点至85.51%。周期内，氧化铝现货成交价格涨势进一步放缓，现货成交清淡，仅北方成交少量氧化铝现货，折算山西出厂价在5780-5820左右，进入本周后段，部分地区氧化铝现货价格已转向持稳运行。整体而言，氧化铝供应与需求本周均持稳运行为主，而西南地区部分铝厂计划于未来几个月进行检修，氧化铝需求或小幅降低，氧化铝现货供应偏紧的形势或有所缓解。西北铝厂氧化铝库存仍未能达到往年冬储完成的水平，备库需求或持续存在；但氧化铝现货价格高企，下游畏高情绪同样严重。短期内，氧化铝现货价格进入高位震荡阶段。后续需持续关注铝厂成本利润情况，以及检修计划安排等。

    　　预焙阳极：预焙阳极价格持平，石油焦价格上涨。截至11月29日，预焙阳极均价为4330.0元/吨，相比于上周持平；中硫石油焦均价为2310.0元/吨，相比于上周上涨25.0元/吨，周环比增加1.1% 。

    　　投资建议与行业评级：短期来看，出口退税取消将落地，出口或有影响，而新疆在途货物对库存的冲击陆续兑现，对铝价形成压力，考虑行业整体亏损严重，成本支撑有力，铝价下跌空间或较为有限，后续仍需关注淡季需求走势。相较而言，氧化铝基本面表现更为强势，几内亚铝土矿发运尚未完全恢复，铝土矿供应仍然紧张，国内氧化铝生产时有扰动，电解铝企业补库需求强，推动国内外氧化铝价格持续上涨，一体化经营的公司将明显受益。长期来看，铝行业长期供给增量有限，而需求仍有增长点，行业或将维持高景气，维持铝行业“推荐”评级。建议关注中国宏桥、天山铝业、神火股份、中国铝业及云铝股份。

    　　风险提示：（1）下游需求不及预期风险；（2）政策管控力度超预期风险；（3）电力供应不足风险；（4）供给增加超预期风险；（5）数据更新不及时的风险；（6）重点关注公司业绩不达预期风险。

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