煤炭开采行业周报：价格寻底阶段 估值驱动优先

　　行情回顾（2024.11.25~2024.11.29）：

    　　中信煤炭指数3,631.10 点，下跌0.05%，跑输沪深300 指数1.36pct，位列中信板块涨跌幅榜第29 位。

    　　重点领域分析：

    　　本周动煤价格跌势放缓，焦煤稳中偏弱运行。截至11 月29 日，北港动煤报收827 元/吨，周环比-6 元/吨；CCI 柳林低硫主焦1550 元/吨，周环比持平。

    　　动力煤方面，跌势放缓，下行空间有限。供应方面，近期山西部分煤矿为完成生产销售任务增产，煤矿产能利用率提升明显，整体看，产地大部分煤矿生产正常，样本煤矿产能利用率处于较高水平，供应宽松。需求方面，虽然当前电厂日耗开始季节性回升，但整体表现中规中矩，且库存尚未去化，在目前较高的库存之下，下游用户除长协和非电刚性拉运之外，主动采购积极性偏弱，贸易商加快出库，市场仍旧承压。回顾本轮价格下行，主因Q4 以来国内（尤其山西）供应&进口均处于高位，外加大秦线秋季检修结束后，铁路发运量居高不下，在终端电力需求提升缓慢&非电需求改善有限的背景下，北港库存持续累积，下游采购积极性难以调动，且临近年底部分贸易商降价销售以提高货源周转率，加速汇款速度。后期来看，进入12 月即逐步进入冬季需求高峰，电厂日耗将持续季节性回升。但受内贸煤供应充足&进口煤到港量高位影响，整个沿海地区动力煤库存难以快速去化，预计煤价仍将面临回落压力，但因产地港口发运持续倒挂，且冬季用煤高峰尚未正式到来，价格下行幅度有限。

    　　焦煤方面，“以钢定焦”，部分主焦、肥煤价格已跌至年内前低，继续下行空间有限，等待“弱现实、强预期”逐步转向“强现实、强预期”。本周炼焦煤市场延续弱势，成材消费疲软，市场悲观情绪蔓延，下游焦企考虑自身库存偏低及天气因素，部分适当增加厂内原料库存，整体补库意愿不强，贸易商及洗煤厂出货承压，多观望市场暂缓采购，煤矿签单不佳，库存继续累积，煤价延续震荡偏弱走势。供应方面，近日产地个别煤矿因井下原因短暂停产，其余多维持正常开工，供应端小幅缩减。据汾渭统计，本周样本煤矿原煤产量周环比下降4万吨至908.9 万吨。需求方面，传统淡季成材消费水平一般，导致钢厂盈利水平有限，对原材料以及高价资源的采购相对谨慎，按需采购低库存将成为常态，对原料价格仍有打压意愿。短期来看，焦煤整体供应延续高位&钢厂盈利尚可→铁水高位震荡&焦企利润虽有所收窄但仍盈利→焦炭产量持稳，焦煤供需略偏宽松。但考虑到焦煤价格整体已跌至近2 年来最低水平，进入12 月后，天气、物流、国内供应、宏观预期等不确定因素逐步增大，部分钢/焦企业或逐步开启冬储（但幅度或有限），焦煤价格有望阶段性企稳。中期来看，我们始终认为近期的一系列政策意味着底层逻辑或已大转变，后续市场或将由“弱现实、强预期”逐步转向“强现实、强预期”，偏国内定价的黑色系商品将受到明显提振，届时将带动焦煤价格强势上行。

    　　焦炭方面，焦炭完成第3 轮提降。当前焦企开工水平维持高稳，然下游终端消费市场表现欠佳，需求下行后部分钢厂开始计划检修，钢厂对焦炭多维持按需采购，导致焦企厂内焦炭库存进一步累积，焦炭供需结构延续宽松格局，预计短期内焦炭市场稳中偏弱运行。

    　　投资策略：在成长型经济体转向成熟型经济体的过程中，各行各业，过去依靠资本开支拉动净利润增长的决策模式转向更看重投入产出的投资回报率；资本市场的定价机制也将从过去的单纯从净利润单一指标，转向更加看重股东回报的自由现金流，周期股的估值预计会从成熟期的估值下降重新转入再一次的估值提升。

    　　板块目前有多重积极因素正在积累，坚定看好不动摇。（1）龙头公司Q3 业绩略超预期；（2）“股票增持回购再贷款”助力煤企估值重塑；（3）底层逻辑大转变，“弱现实、强预期”逐步向“强现实、强预期”转变；（4）“互换便利”有望助力高股息资产资金增量。

    　　短期结合“绩优则股优”及弹性优先角度，重点推荐困境反转的中国秦发，绩优的电投能源、中国神华、山煤国际、新集能源、中煤能源、平煤股份，弹性的平煤股份、晋控煤业、兖矿能源、昊华能源、潞安环能、山西焦煤、淮北矿业、华阳股份等。

    　　此外，平煤股份发布《以集中竞价交易方式回购股份方案》的公告，正式打响煤企增持回购第一枪，回购额度高达5~10 亿元，应给予重点关注。其他具体内容可参考我们早前发布的《回购增持再贷款设立，高股息煤炭迎机遇》报告，重点关注平煤股份、兖矿能源。

    　　风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期，原煤进口超预期。

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