华新水泥(600801)：收购豪瑞尼日利亚资产 海外水泥加速壮大

　　投资要点

    　　事件：公司拟通过以5.60 亿美元、2.78 亿美元现金收购两家标的公司股权的方式间接收购关联方豪瑞尼日利亚水泥标的资产83.81%的股权。

    　　大手笔收购尼日利亚水泥资产完善非洲布局，海外水泥产能将大幅增加47%。（1）标的资产卖方持有本公司第一大股东Holchin B.V.100%股权，本次交易构成关联交易。最终标的公司为尼日利亚最早的水泥企业，在尼日利亚拥有4 家大型水泥工厂及6 家混凝土工厂，业务覆盖尼日利亚全国市场，其中水泥产能1060 万吨/年，混凝土产能40 万方/年。（2）此次交易一方面将进一步完善公司非洲市场布局，填补西非区域空白，尼日利亚为非洲第一人口大国和第一大经济体，经济、基建需求处于快速增长阶段，将成为公司西非的重要战略支点。（3）此次交易另一方面将一次性大幅扩充公司海外水泥产能，标的公司产能相当于公司2024年三季度末海外水泥产能的47%，交易完成后公司海外水泥粉磨产能合计将超过3300 万吨/年。

    　　并购后技术和管理优化的潜力可观，有望继续发挥降本、增产等并购增值效应。（1）最终标的公司2024 年1-9 月营业收入、净利润分别为2.90亿美元、0.36 亿美元。按照EBITDA 1.51 亿美元计算，交易对价约合6.3倍EV/EBITDA 比率，约合89 美元/吨产能企业价值，估值低于历史交易以及重置价值，反映定价合理。（2）尼日利亚水泥消费量增长空间大，水泥市场仅三家主要企业，市场集中度高，行业格局良好，为稳定的行业效益提供保障。标的公司拥有丰富的石灰石资源及较好的区位优势，随着公司并购后对其进行改造降本增效增产，有望进一步提升其盈利能力，实现并购增值。2024 年前三季度公司海外水泥平均吨净利达到70元人民币，显著优于国内市场，后续随着尼日利亚标的资产的交割和技改降本增效，有望贡献可观的利润增量。

    　　盈利预测与投资评级：海外率先布局、并购持续落地彰显公司领先的国际化布局、经营能力。随着国内水泥行业自律改善，景气有望筑底反弹，公司一体化及绿色低碳战略持续强化主业竞争力，海外持续拓展，持续贡献新增量。暂假设该交易2025 年完成交割，我们预计2024-2026 年归母净利润为17.5/23.5/27.5 亿元（前值17.4/21.3/23.6 亿元），对应市盈率15/12/10 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：交易进一步取得相关部门批准时点的不确定性，市场竞争加剧、国内水泥需求超预期下行的风险。

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