12月可转债月报：低清晰度的权益预期下 几点思考与关注

　　阶段性而言，不用那么在意盈利端

    　　EPS 的改善只是牛市的非必要条件。相较2006-2009 年，2014.06-2015.06 的那轮牛市并非由盈利推动，而是流动性。无论是中长期贷款增速还是上市公司的经营指标，都是在2016 年才开始看到改善，而牛市的过程中这两个指标都是下行的，上行的是两融余额、成交额和较难量化但当时火热的场外融资。

    　　确实政策空窗、关税政策变化等因素都可能在近期对权益市场产生扰动，但我们认为近期市场的逻辑或更接近2014-2015 年，市场的主要矛盾不在经济基本面主导的盈利端，而更在流动性主导的估值。后市或有振幅不小的盘整，但市场做多情绪未消退、流动性退潮前，依然建议以多头思维为主。

    　　行业轮动快，沿着阻力小的方向前进

    　　本轮行情首先能看到的是板块轮动明显，在不到10 周的时间，并未出现某些板块持续性的强势；其次科技类明显强于市场，涨幅超过40%的6 个板块包括计算机、电力设备、军工、通信、电子5 个科技类行业，特征是板块历史上估值波动明显强于业绩波动。

    　　对于后市的指导，1）视野聚焦在短期有强估值叙事的板块/概念为主：12 月重要会议可能利好的方向、强主题的方向等；2）节奏上关注高切低的资金流：

    　　考虑到盘整期市场的合力还是在相对弱化，估值偏高的方向上升阻力或在增强，以高切低为主的资金流或为短期把握节奏的主线。此外，高切低的一面是低位埋伏，另一面也是注意高位止盈。

    　　转债保持多头思维，低位埋伏，但注意及时止盈多头思维不光是要做多，也要规避弱市强板块。看多做多的一方面是保证仓位，另一方面此前高股息、纯债替代等弱市环境下的强势板块短期还是尽量规避。部分来自于当前市场活跃资金对高股息等叙事并不敏感，且由于前面阶段配置过多，机构持仓重这个筹码问题也是后续较大的阻力来源。

    　　延续我们此前报告的观点，依然建议重点关注平衡型、类双低转债，在快速轮动较难把握的当下，提供更强的容错率和相对收益。此外，需要注意的是，11月以转债价格分组观察，后两周高价转债止盈明显，近期建议注意及时止盈，从高切低角度思考或为胜率更高的方向。

    　　估值展望：转债估值有韧性，继续关注估值修复进度11 月的权益市场盘整，但转债市场估值有韧性，展望后市，随着权益市场进入结构性行情以及转债结构的切实改善，转债估值有望继续迎来修复：

    　　1） 转债估值存在结构性修复机会，可关注小盘股反弹。转债市场估值仍处于历史较低位置，随着部分转债对应的小盘正股或在市场关注度持续升温下走出独立行情，对应转债市场估值或可形成结构性修复。

    　　2） 双低转债仍有修复空间。估值处于相对合理区间且具有债底保护的“新双低”转债个券或可给予较高关注度。

    　　市场回顾：11 月正股市场先上后下，转债市场表现占优。截至11 月29 日，上证指数较10 月底环比上涨1.42%，深证成指微涨0.19%，万得全A 指数上涨1.34%，中证转债指数上涨2.43%，估值整体环比抬升0.97pct。板块上，小盘表现相对强势，行业板块抬升居多，消费及医疗表现相对领先。

    　　供需情况：新券发行环比降温，8 只新券上市。待发规模尚可，3 家新发预案融资。公募基金减持上交所转债，面值减少占比微增。

    　　我们将“华创可转债”12 月重点关注组合调整如下：佩蒂、洁美、漱玉、立昂、优彩、海亮、章鼓、富淼、韦尔、大参。

    　　风险提示：

    　　转债估值压缩，国内经济恢复不及预期，政策落地不及预期，外围市场扰动等。

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