内蒙华电(600863)：煤价平滑电价风险 利润正向增长

事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收225亿元，同比下降2.3%；实现归母净利润20.1 亿元，同比增长13.4%；24Q1实现归母净利润55.7 亿元，同比下降7.4%，实现归母净利润8.9 亿元，同比增长3%。

    标煤价格降低平滑电价风险。报告期内公司电力产品销售实现收入193.5 亿元，同比下降6.8%，毛利率16.34%，同比增长0.97pp，实现上网电量563 亿千瓦时，同比下降0.6%，其中市场化交易电量占比97.1%，平均售电单价343.95元/兆瓦时（不含税），同比下降22.86 元/兆瓦时（不含税），同比下滑6.23%，公司坚持“长协+自产+市场”采购模式，标煤单价594.62 元/吨，同比降低77.92元/吨，同比下降11.59%。在售电单价同比下降22.87 元/兆瓦时的情况下，度电边际贡献同比增加2.52%。

    煤电协同持续发力，产能核增夯实盈利。报告期内公司煤炭销售实现收入25 亿元，同比增长43%，毛利率66.1%，同比增长3.58pp，煤矿生产能力由1200万吨／年核增至1500 万吨；实现煤炭产量1326 万吨，同比增长52.1%，其中电厂供应煤炭量415 万吨，同比增长99%，外销量623万吨，同比增加64.1%，受煤炭限价影响，煤炭平均销售401.5 元/吨（不含税），同比下降12.8%。

    推进能源结构转型，新能源比例不断提升。报告期内，公司取得鄂尔多斯新能源项目120 万千瓦风电项目（二期暖水60 万千瓦风电项目）、丰镇市整市屋顶分布式108.903MW光伏试点项目的核准批复，聚达新能源灵活性改造38 万千瓦项目实现全容量并网发电；截至目前，公司在运行风电装机容量175.62 万千瓦，光伏发电装机容量7 万千瓦，已获得备案或核准的新能源项目约118.8 万千瓦，随着自治区新能源政策陆续出台，公司新能源占比将不断提升。

    盈利预测与投资建议。预计2024-2026 年EPS 分别为0.34元、0.38元、0.42元。鉴于火电成本优势，各业务协同效应显著，给予公司2024年2.3倍PB 估值，对应目标价5.41 元，维持“买入”评级。

    风险提示：煤价电价波动风险，新能源发展或不及预期等。

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