混合资产周度跟踪：此时更像2020年底？

　　核心观点

    　　从盈利预期与流动性的维度来看，权益市场当前或许比较接近2020 年向2021 年过度的跨年。而2020 年向2021 年过渡的跨年期间万得全A（除金融、石油石化）上涨10%左右。

    　　复盘万得全A（除金融、石油石化）2020~2024 年的跨年行情，其中2019 年11月~2020 年春节前，2020 年11 月~2021 年春节前，2022 年11 月~2023 年春节前是上涨的；而2021 年11 月~2022 年春节前，2023 年11 月~2024 年春节前是下跌的。我们试图通过复盘市场盈利预期，流动性两个维度来解释行情的变化。

    　　首先，盈利方面：观察T 年对T 年的业绩增速预期来看，2020~2024 年的归属母公司股东净利润增速在10 月前后大多下行；而观察T 年对T+1 年的业绩增速预期来看2021~2025 年的归属于母公司股东净利润增速在10 月前后上行的仅有2021 年的业绩预期增速上行，也就是说过去几年的盈利基本面普遍较差。对比来看，万得全A（除金融、石油石化）2020 年11 月~2021 年春节前，2022 年11月~2023 年春节前指数上涨，而期间对应的对当年的业绩预期分别是大幅下修后的小幅度的上行，大幅下修。 对T+1 年的盈利预期分别是上行、下行。万得全A（除金融、石油石化）2021 年11 月~2022 年春节前，2023 年11 月~2024 年春节前是下跌的，而期间对应的对当年的业绩预期都是下行的。对T+1 年的盈利预期均是是下修的，整体来看，短期盈利预期对市场表现的解释程度较弱。也就是说，短期的涨跌与基本面的盈利预期关系不显著。

    　　其次，流动性方面：万得全A（除金融、石油石化）2020 年11 月~2021 年春节前，2022 年11 月~2023 年春节前指数上涨，而期间对应的流动性在年底前后分别是宽松、偏紧；而2021 年11 月~2022 年春节前，2023 年11 月~2024 年春节前是下跌的，期间对应的流动性整体偏紧。整体来看，短期的市场涨跌基本上与流动性更加相关。

    　　从盈利预期与流动性的维度来看，权益当前或许比较接近2020 年向2021 年过度的的跨年。当前市场对2024 年、2025 年的利润预期普遍下行，但是对2025年的预期有逐步向上修正的预期，结合市场的流动性整体宽松，权益市场的交易量整体处在高位，从11 月以来万得全A（除金融、石油石化）震荡下行，我们认为今年大概率跨年行情接近过去2020 年前后的跨年行情，2020 年跨年前后的流动性整体宽松，且企业的盈利预期是T 年对T 年的预期整体下行，但是对T+1 年的预期有所修正，这也比较接近当前市场对2024 年的预期下行，但是对2025 年的预期逐渐修正的情景接近。2020 年跨年前后万得全A（除金融、石油石化）指数上涨10%左右。

    　　风险提示

    　　经济基本面改善持续性不足；债市超预期调整；海外流动性宽松节奏弱于预期；历史经验不代表未来。

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