11月PMI数据点评：市场信心提振 需求回暖

　　核心观点

    　　政策效应带动制造业景气度短期回升。随着一系列存量政策和增量政策持续协同发力，制造业PMI 上行至近半年以来高点至50.3%，较前值回升0.2 个百分点。供给端来看，生产指数较前值升0.4 个百分点至52.40%，制造业生产活动加快；需求端，新订单指数升0.8个百分点至50.80%。

    　　外需改善但仍待企稳。11 月新出口订单指数录得48.10%，较前值上升0.8 个百分点，进口指数录得47.30%，较前值升0.3 个百分点。美联储在11 月降息25BP，但我们认为随着特朗普当选下任美国总统，或带动美国贸易政策收紧，未来外需的拉动作用仍有待企稳。

    　　市场价格回落，价差收窄。原材料和出厂价格价差小幅收窄1.40 个百分点至2.10pct。具体来看，11 月原材料主要呈现价跌量平：主要原材料购进价格指数下行3.6 个百分点至49.80%；原材料库存指数维持在收缩区间48.20%。11 月经济动能指标（新订单指数-产成品库存指数）为3.40pct，有所回升，其中新订单指数和产成品库存指数分别上升0.8 pct 和0.5pct。我们认为当前价格指数的边际变动或反应了市场整体供求仍有待平衡，下阶段政策效应能否延续对有效需求和企业效益的修复仍需要进一步观察。

    　　中小企业景气度有所回升。11 月份大型企业、中型企业以及小型企业PMI 分别为50.90%、50.00%、49.10%，其分别变动-0.60、0.60、1.60 百分点。当前中小企业整体景气度有所回升，或显示政策效应释放效果较为显著，我们认为当前企业信心增强，后市预期加快上升。

    　　非制造业PMI 景气回落。官方非制造业PMI 录得50.0%，比前值降0.2 个百分点。在节日需求释放完毕后，11 月非制造业需求季节性回落。服务业景气水平与前值持平，服务业PMI 为50.1%。 建筑业景气回落，预期总体稳定。

    　　投资建议

    　　市场信心提振，需求回暖。制造业PMI 环比回升0.2 个百分点，扩张步伐有所加快，供需两端均有改善，其中需求端回升明显，新订单指数比上月回升0.8 个百分点，自2024 年5 月以来首次升至扩张区间。分行业看，通用设备、汽车等行业生产指数和新订单指数均位于54.0%以上，产需得到较快释放；受天气转冷户外施工逐渐进入淡季等因素影响，建筑业PMI 比上月回落0.7 个百分点，建筑业生产活动有所放缓。我们认为，临近年末机构配置需求或上升，同时非银同业存款定价规范落地有助于减少套利空间，整体或提升债券配置价值，带动短端利率下行，叠加央行买断式逆回购+国债买入行为，有利于债券市场收益率进一步下行。

    　　风险提示

    　　地缘政治风险；美联储货币政策超预期；海外经济增速不及预期；国内通胀超市场预期；上市公司业绩不及预期；市场波动超预期。

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