固定收益月报：关注期债正套和做多基差的机会

　　市场回顾

    　　11 月，政策悬念落地、置换债逐步放量，但在央行呵护资金面+基本面“弱现实”逻辑下，国债期货持续上涨。11 月上旬，美国大选、美联储降息、人大常委会三大悬念一一落地，资金面维持偏松，国债期货整体上涨。进入中下旬，金融、经济数据“喜忧参半”，首批置换债落地，债市供给担忧升温但扰动有限，叠加国务院预告例行吹风会推升宽货币预期，国债期货亦延续偏强震荡。月底进入本轮置换债供给高峰，央行大幅投放流动性对冲，国债期货继续上涨。进入12 月，债市出现年末抢跑行情，叠加同业活期存款利率下调“推波助澜”，各品种现券收益率逼近新低，国债期货继续上涨。

    　　现券研判

    　　宏观能见度不高，政策处于空档期，市场的节奏、空间、演变路径等难以准确预测，更重要的仍是应对，关注政策预期差，关税及应对预期差，欧洲经济、美国通胀与美联储降息预期差，汇率与货币政策预期差，投资者行为等。

    　　十年期国债已经下破2.0%，未来一个月债市预计震荡走强，但波动可能不小。建议将10 年期换持为30 年（监管压力小）和存单（最大受益者）。交易属性较强的品种如超长债、二永债仍存在一定补涨机会，短期可以转向这些品种。短端的机会更为确定，存单和信用债还有一定补涨空间。12 月关键会议前后或降准落地后需要提防止盈扰动。

    　　衍生品方向策略

    　　国债期货：预计震荡走强。一是稳增长政策超预期的概率不高，货币政策降准在即，二是供给高峰平稳度过，市场压力缓解，三是保险和理财为开门红储备资产，年底抢配需求较强，四是理财自建估值等消息也利好债市需求。

    　　预计期债整体走强，但在降息预期不强、监管可能扰动、经济现实阶段性改善、政策托底态度下，可能空间不会太大。国债期货合约的基差处于低位，相对现券性价比有所减弱，对于后市偏谨慎的投资者，用国债期货进行套保成本较低，关注基差低位空头套期保值。IRS：资金面预计维持均衡，利率互换也窄幅波动，暂不推荐IRS 方向策略。

    　　国债期货交易策略

    　　期现策略：关注正套机会。近期国债期货合约CTD 的IRR 与存单利率相比具有一定优势，因此推荐关注正套策略。基差策略：关注做多基差的机会。

    　　目前2503 合约基差已经处于低位，做空基差空间不大，暂不推荐。做多基差方面，目前离2503 合约交割还有较长时间，关注后续基差走阔的机会。

    　　跨期策略：尚需等待。目前国债期货主力合约已经切换成2503，2412 合约进入交割阶段，2506 合约流动性暂不佳，因此暂不推荐跨期价差策略。跨品种策略：曲线预计小幅走平。长端预计震荡走强，由于配置需求对于长端更明显，未降息相对更制约短端空间，收益率曲线可能小幅平坦化。

    　　IRS 交易策略

    　　期差策略：目前利率互换期差处于历史低位，但IRS 曲线变化不及现券、期货，且IRS 平仓较难，因此暂不推荐。基差策略：暂不推荐。供给端，非银同业存款自律监管，或加剧银行缺负债的问题并且带来资金面扰动，同业存单供给可能增加，需求端，本次重点在于同业自律，货基等收益率也较低，预计不会出现极大规模资金从银行体系转向非银的现象，因此存单需求不会大幅增加。所以存单供给或不会大幅增加。存单利率预计维持震荡，且波动幅度不大，做多/做空基差策略性价比不高，不如直接买NCD 获取票息收益，暂不推荐。养券回购：1Y 和5Y 均缺乏空间，暂不推荐。

    　　风险提示：地产链持续恢复、监管政策超预期。

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