煤炭周报：煤价调整接近尾声 高胜率属性助力板块估值提升

　　边际产能成本支撑逻辑仍在，煤价调整接近尾声。本周港口煤价延续小幅阴跌，但跌幅逐渐收窄。基本面来看，供给端，月初煤矿恢复生产，叠加部分煤矿为年底完成生产任务，主产地产能利用率小幅增加。发运及库存端，大秦线周内日均运量环比下降1.2%至119.4 万吨，唐呼线周内日均运量环比下降5.2%至24.6 万吨，仍维持中高位水平。伴随下游日耗逐步提升，港口去库周期开启，截至12 月6 日北方港口库存2719.2 万吨，周环比下降124.6 万吨(-4.4%)，同比上升116.8 万吨(+4.5%)。需求端，电煤需求方面，本周电厂周均日耗环比有所上升，12 月5 日当周二十五省电厂周均日耗581.4 万吨，周环比上升10.9 万吨(+1.9%)，同比下降11.0 万吨(-1.9%)；截至12 月5 日二十五省库存可用天数周环比减少1.4 天至23.1 天，高于去年同期1.4 天。非电需求方面，化工耗煤需求同比延续高增速、环比增长，截至12 月6 日当周化工行业合计耗煤674.0 万吨，同比增长9.7%，周环比增长2.0%。我们认为，非电化工耗煤维持高增速，电煤需求增长缓慢但旺季支撑较强，叠加边际产能成本支撑逻辑仍在，煤价短期不具备涨价基础，下跌空间亦有限，本轮调整已接近尾声。

    　　板块股息价值凸显，高胜率属性助力估值提升。2025 年煤炭企业长协签约比例略有下滑，长协定价引入CECI 指数，据我们测算新定价公式较现行定价公式价格约高出6 元/吨。长协签订量下降叠加价格有望小幅抬升背景下，动力煤高长协企业保障业绩基本盘的同时有望获得小幅的价格向上弹性，稳业绩+高比例、高频率分红进一步彰显股息价值，在国债收益率持续下行背景下高胜率属性凸显；而如有扩张性政策出台，煤价受益供给刚性或表现出较高弹性，板块赔率亦高。动力煤基本面稳中向好+板块业绩稳健、高股息，弱经济背景下攻守兼备，短期高胜率属性有望助力估值提升，建议关注动力煤基本面强劲标的。

    　　投资建议：标的方面，我们推荐以下投资主线：1）行业龙头业绩稳健，建议关注陕西煤业、中国神华、中煤能源。2）兼具弹性与高股息属性，建议关注山煤国际、晋控煤业、潞安环能、兖矿能源。3）煤电一体成长型标的，建议关注新集能源。4）业绩稳健、多业务布局成长可期，建议关注淮北矿业。

    　　风险提示：1）下游需求不及预期；2）煤价大幅下跌；3）政策变化风险。

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