纺织服饰行业周专题：LULULEMON发布FY2024Q3季报 中国延续高增长

　　【本周专题】

    　　Lululemon 发布FY2024Q3 季报，货币中性基础上营收增长8%。近期Lululemon 披露截至2024 年10 月末的FY2024Q3 季报，单Q3 营收同比增长9%至24 亿美元，货币中性基础上同比增长8%，国际市场品牌增长动能强劲，消费者对于新品推出反映良好。毛利同比增长12%至14 亿美元（经调整后毛利同比增长9%），毛利率同比提升1.5pcts 至58.5%（经调整后毛利率同比提升0.4pcts），经营利润同比增长45%至4.9 亿美元（经调整后经营利润同比增长12%），经营利润率同比提升5.2pcts 至20.5%（经调整后经营利润率同比提升0.7pcts）。公司预计FY2024Q4 营收同比增长8%~10%至34.75~35.1 亿美元，经测算FY2024 营收同比增长8.5%~9.2%至104.4~105 亿美元，同时公司预计FY2026 营收达到125 亿美元。

    　　分地区看：

    　　1）美洲：货币中性基础上FY2024Q3 加拿大营收同比增长9%，美国营收持平，整体表现符合公司预期。Q3 美洲业务营收同比增长2%至17.7 亿美元，根据公司披露美洲业务营收的增长主要由于自营渠道新开店的带动，FY2023Q3 以来美洲地区净开28 家直营门店，对比之下美洲业务同店销售仍有2%下降。分地区看，加拿大销售动能表现较为强劲营收同比增长9%，对比之下美国营收表现持平。FY2024Q2 公司采取一系列举措以提振美国销售表现，包括调整产品团队的管理架构、提升当季新品在各个品类中的渗透率，以及采用更加新颖的颜色印花图案，整体来看公司对于当前的进展感到满意，力求在2025Q1 将新品的销售表现恢复到历史高位。

    　　2）全球市场：货币中性基础上FY2024Q3 中国大陆营收同比增长36%，延续高速增长势头。Q3 中国业务营收同比增长35%至3.6 亿美元，其中大陆地区营收同比增长39%（货币中性基础上同比增长36%），根据公司披露大陆地区的增长一方面系客流增加带动同店销售改善，与此同时客单价仍有下降，同时公司FY2023Q3 以来在大陆地区Q3 净开24 家门店。当前在中国大陆品牌通过提供专业的运动产品以及多样化的运动推广活动，助力消费者体验更为积极健康的生活方式。在中国大陆之外，公司加大对于亚太以及EMEA 地区的拓展力度，当前品牌在该类地区仍处于发展初期。

    　　【本周观点】

    　　品牌服饰：消费需求走弱导致服饰公司业绩承压，当前运营相对平稳，我们预计2025 年在波动中复苏。2024 年1~10 月我国服装鞋帽针纺类零售额累计同比+1.1%，表现弱于消费整体（同期社零总额同比+3.5%），考虑各公司库存、折扣相对稳健，若消费信心有所恢复，我们认为2025 年有望迎来复苏，从节奏上来看，2025Q1 基数相对较高（2024Q1 为冷冬且春节较晚），后续有望逐季改善。

    　　服饰制造：2024 年行业整体需求向上，2025 年龙头供应链公司享受份额提升。

    　　1）在海外品牌补库存拉动下整体终端需求回暖，各制造公司产能利用率上升带来盈利回升， 2024Q1/Q2/Q3 纺织制造重点公司收入同比分别+13.2%/+10.3%/+10.4%，归母净利润同比分别+25.5%/+19.3%/+13.8%（快于同期收入增速）。2）长期看，制造商行业格局的优化仍是长期趋势，终端市场和贸易环境的波动使得品牌商持续整合供应链，更青睐一体化、全球化布局且具备研发能力、快反生产和稳定品质的供应商，2025 年龙头制造公司订单表现有望稳健增长、继续好于行业，匹配稳健型、防御型投资需求。

    　　黄金珠宝：Q4 零售表现环比Q3 或改善，中长期来看标的公司向内寻求产品与渠道力提升，以增强市场竞争力。2024 年10 月国内金银珠宝类零售额同比下降2.7%，受益于消费环境边际改善，珠宝零售降幅继续收窄，中长期来看行业公司陆续进入到内功修炼阶段，从产品开发、渠道运营层面提升整体的经营效率。

    　　产品端逐步加强一口价产品的比重，提升产品差异性，渠道端扩张更加谨慎，控制库存风险，注重单店效率提升。

    　　当前我们观点如下：

    　　1）关注优质功能性服饰赛道龙头标的。重点推荐运动鞋服赛道龙头【安踏体育、李宁】，对应2025 年PE 为15/12 倍。羽绒服品类渗透率持续提升，市场规模稳健增长，推荐赛道龙头【波司登】，公司拓展新品类、综合布局功能性服饰赛道、未来业绩有望维持高质量增长，对应FY2025 PE 为12 倍。

    　　2）关注消费预期改善时具备弹性的优质品牌服饰公司。优先关注渠道端稳步拓店、当前估值具备吸引力的【比音勒芬】，对应2025 年PE 为10 倍；关注短期表现领先行业的【森马服饰】，对应2025 年PE 为15 倍；关注消费+医疗双轮驱动的大健康企业【稳健医疗】，对应2025 年PE 为21 倍；关注利润率存在提升空间的家纺龙头罗莱生活。

    　　3）推荐优质服饰制造龙头公司。推荐新客户合作推进顺利、产能扩张有望加速、估值具备提升空间的【华利集团】，对应2025 年PE 为19 倍；推荐深度绑定核心客户，全产能逐步释放，盈利能力改善的【申洲国际】，对应2025 年PE 为13 倍；推荐收入增长稳健，综合竞争力不断提升的【伟星股份】，对应2025 年PE 为18倍。

    　　4）关注高分红、低估值标的。据Wind 数据，在高股息率筛选的基础上，我们优选净利率水平较高且相对稳健的个股：海澜之家、富安娜、比音勒芬、罗莱生活，2025 年PE 分别为11/13/10/15 倍（富安娜系wind 一致预期）。

    　　5）关注产品力以及渠道效率不断提升的标的公司。当前黄金珠宝板块我们建议关注周大福、老凤祥、潮宏基，当前股价对应2025 年（或FY2025）PE 为12/12/12 倍。

    　　【近期报告】

    　　稳健医疗：消费品延续快速增长，医疗海外业务中长期具备空间。1）我们判断2024Q4 以来公司消费品业务销售保持快速增长态势：据公司公告，电商“双十一”活动期间，全棉时代品牌全渠道销售额同比超20%，其中棉柔巾、婴童浴巾、婴童抱被等7 个大单品销售额在天猫及京东同类目中排名第一。我们判断业务取得亮眼业绩，主要系公司产品推新、精准营销、高效运营等措施取得成效。2）此前公司发布三季报：2024Q1~Q3 公司收入为60.7 亿元，同比+1%；扣非归母净利润为4.7 亿元，同比-24%。结合考虑2024Q4 收入及利润均有望稳健增长，我们估计2024 全年公司收入有望同比增长10%~15%/归母净利润有望增长30%左右。

    　　风险提示：消费力疲软及消费环境波动风险，门店扩张不及预期，电商业务建设不及预期，盈利质量不及预期，管理层团队优化不及预期，汇率波动风险。

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