基础化工行业周报：本周R134A、PVDF、DMF价格涨幅居前

　　本周R134a、PVDF、DMF 价格涨幅居前。1）R134a(+9.1%)：本周R134a 市场均价为42000.0 元/吨，环比+9.1%。12 月伊始，各工厂面临年度配额余量不足问题，个别工厂装置已开启停机，部分即将进入停机阶段，市场整体货源供应趋紧。当前企业报盘价格坚挺，部分已暂停接单，临近年底，惜售带涨情绪较高，业者对后市信心充足。2）PVDF(+8.3%):本周PVDF 市场均价为52000.0元/吨，环比+8.3%。供应方面：制冷剂R142b 市场价格暂稳，目前市场价格1.6万元/吨附近，部分成交差异存在；年底配额即将耗尽，厂家多降负或停产，挺价意愿较强。需求方面：当前下游行业需求提升空间有限，电池厂开工恢复缓慢，实际需求有所降低，锂电市场整体刚需呈现增长趋势，但目前需求涨幅尚未跟上PVDF 扩产涨幅，短期来看市场难言利好。3）DMF(+8.0%):本周DMF市场均价为4321.4 元/吨，环比+8.0%。供应方面：本周国内DMF 产量预计17570 吨，周内虽有个别装置降负运行，但随着检修及停车装置恢复，市场供应端未有明显缺口，供应仍维持充裕基调。需求方面：本周国内DMF 需求端利好有所释放，上涨行情下业者入市采买较为积极，下游厂家刚需备货，且港口仍有待发订单，整体市场交投氛围活跃。

    　　近期我们发表了《能源化工行业2025 年度投资策略：新疆、新材料、新世界》。

    　　三个主题在内核上延续了24 年年度策略中“传统化工求变三路——向上游走，向海外走，向深处走”的思考，并且更加明确。

    　　24 年以来，中美库存周期错位和国内地产下行继续压制化工品的价格表现。

    　　PB-ROE 双底形成后，突破口来自供给的反抗，而趋势性的机会来自需求的新大陆，我们在24 年年中策略中提到的“供给的反抗，需求的新大陆”逻辑依然有效。考虑到大类品种的供给过剩依然严重，我们更加关注供给出清尤其是海外产能退出后给小品类化工品带来的格局优化，同时也考虑到市场流动性改善后风险偏好的提升，我们把“供给的反抗”进一步明确为本年度策略中“新材料”一词。对于亚非拉地区需求的趋势性提升，我们观点不变，依然保留“新大陆（新世界）”一词。新疆大发展是我们团队今年提出的新方向。从国家战略上，新疆受益于一带一路地缘转向和能源保障战略，从新疆自身上，历史上新疆的底色在发展与稳定之间调整平衡，当下的新疆正处在高质量发展的重要战略机遇期，以发展促稳定成为新疆主线。这三个大拐点共同构成了新疆发展的历史性机会，而择时上我们对于新疆的推荐是因为观察到众多项目启动/落成。重点关注新疆煤化工未来的大量投资发力。

    　　新疆，策略主线建议关注：1）在新疆进行项目投资，包括在新疆有煤矿和进行转化的能源化工公司：宝丰能源、广汇能源、湖北宜化等；2）为煤化工项目提供服务的卖水人，包括了伴随煤炭开采的民爆服务雪峰科技、广东宏大、易普力和提供煤炭运输服务的公司等；3）为煤化工建设提供服务的铲子股，包括煤化工设计、总包、建设、设备：东华科技、中国化学、航天工程、杭氧股份等；4）新疆本地的国企/兵团企业有望迎来改革深化发展机遇：新疆天业、青松建化、天富能源等。

    　　新材料，策略主线建议关注：1）延续了供给的反抗的思考，我们关注在行业供给出清尤其是欧洲产能退出后导致竞争格局优化的品种，如维生素之类，但考虑到大品类未来新疆煤化工发展及潜在的供给增速依然较高，我们把目标更多投向小品类化工品；2）在技术上实现突破，并且在估值上有空间的新材料公司，在市场流动性充沛的阶段有望表现出更强的进攻性：蓝晓科技、瑞丰新材、华恒生物等。

    　　新世界，策略主线建议关注：1）产能实现出海，实现全球化布局的轮胎板块：

    　　赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎等；2）全球再工业化的过程中，亚非拉城镇化率提高带来需求边际，进而拉动相关化工品的直接/间接需求，包括制冷剂、钛白粉等。

    　　民爆行业预计将直接受益于化债带来的内需改善。11 月8 日人大常委会发布化债计划。三项政策协同发力后，地方化债压力将大大减轻。我们认为民爆行业有望首先/直接受益于此轮地方债务化解。当前民爆下游需求结构整体呈现矿山（包括煤矿，金属矿，非金属矿）：非矿=7：3 的格局，2024 年1-9 月，民爆行业在西藏和新疆等矿山/水利基建需求增加的大背景下，需求仍然呈现下滑的状态，前三季度：民爆行业生产总值同比下滑6.43%，总计净下滑20.62亿元，山西（-4.07 亿元），湖南省（-3.49 亿），黑龙江（-3.48 亿元），贵州省（-2.47 亿元），重庆市（-2.13 亿元），广西（-2 亿元）是最主要的下滑省份，基本全是当前地方财政压力较大的省份。主要原因或指向非矿类项目的开工下滑。化债大背景下，民爆行业和政府/国企之间直接结算/间接结算的矿山项目开工有望恢复，现金流有望改善。建议关注保利联合、易普力、广东宏大/雪峰科技、江南化工等标的。

    　　行业盈利见底，流动性回暖有望驱动估值弹性。9 月26 日，中共中央政治局召开会议分析研究经济形势，提出“加力推出增量政策，进一步提高政策措施的针对性、有效性”等内容，释放了提振市场信心的积极信号。结合9 月24日金融支持经济高质量发展发布会中官宣的“降息降准”和“降低存量房贷利率”等政策，我们认为市场已出现信心拐点，流动性有望持续回暖。同时，该周恰逢我们跟踪的一揽子化工品价差指数创2014 年以来新低，行业盈利见底。

    　　在此背景下，我们认为可从以下三个角度关注相关投资机会：1）关注核心资产的估值修复，相关标的：万华化学、宝丰能源、赛轮轮胎、卫星化学等；2）关注产品涨价带来的业绩边际改善，相关行业及标的：制冷剂（包括巨化股份、东岳集团等）、维生素（包括新和成、浙江医药等）；3）关注对民营经济信心回暖，驱动估值修复，相关标的：远兴能源、龙佰集团、恒力石化、华恒生物、蓝晓科技等。前三者此前受困于对民营经济风险的担忧，后二者此前则受困于机构重仓的成长股杀估值。

    　　继续看好供给短缺或受约束的行业——维生素、制冷剂、磷矿石、民爆。今年以来，化工的主要机会都是来自供给的反抗，包括了因产能退出导致供给短缺或供给受控带来的格局向好。因产能退出导致的供给短缺包括了上半年的TMA 和下半年的维生素，其中对维生素我们的判断是，受益于海外供给的出清和国内外需求的共振，其景气周期有望长达1-2 年，大概率超过市场的预期。

    　　在供给受控带来的格局向好方面，制冷剂和磷矿石都已经兑现并持续，未来的2-3 年我们看好民爆行业加速整合，带来竞争格局的优化。

    　　风险提示：安全事故影响开工；技术路线快速迭代；逆全球化背景下的产业脱钩。

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