固收研究报告：中低评级长久期信用债交易窗口开启

　　继续抢配较高票息中长久期信用债12 月2-6 日，信用债延续火热的抢券行情，信用利差全线收窄。长久期品种成交放量，信用债5 年以上成交笔数占比上升至7%，相当于7 月初水平。同时，部分隐含评级AA(2)和AA主体5 年以上个券成交开始增多。例如重庆涪陵实业、湖州南浔国资、天津滨海新区、津城建5-7 年个券平均成交收益率低于估值13-21bp。

    　　站在当下时点，信用利差仍有压缩空间，年末配置盘和交易盘储备“开门红”资产将加速信用票息行情演绎。从信用利差角度看，中长久期品种利差压缩空间相对较大，12 月6 日相比8月5 日，城投债AA(2)和AA- 1Y 信用利差高5-10bp，而中高评级1Y 信用利差已经略低1-2bp；AA(2) 3Y 和5Y 信用利差分别高25bp、38bp，AA+和AAA 5Y 和10Y 信用利差高17-26bp。

    　　信用债收益率曲线较为陡峭，做平曲线的胜率相对较高。城投债3-5 年可选主体相对较多。产业债分行业看，综合、公用事业的央国企隐含评级AA+及以上7-10 年个券，煤炭、钢铁行业部分主体3-5 年区间较陡峭，央国企地产债2 年以内品种平均收益率在2.2%-2.35%左右，性价比相对较高。

    　　此外，12 月可能成为参与中低评级长久期品种交易的窗口期。

    　　一方面，在下行阶段，中低评级10Y 收益率下行幅度更大；另一方面，中低评级10Y 由于调整后修复相对缓慢，相比高评级10Y，其收益率下行空间较大。11 月以来伴随信用债抢跑，长久期品种行情扩散至中低评级品种，12 月6 日较10 月31 日，中短票AA+和AA 10Y 收益率下行39bp，高于AAA10Y 下行32bp。对于负债端相对稳定的账户，存量债规模大且流动性较好的主体，5 年以上票息较高个券的估值修复机会值得关注。

    　　银行资本债：交易盘等待，配置盘关注票息品种银行资本债方面，12 月2-6 日收益率全线下行，信用利差普遍收窄，1Y、5Y 二级资本债和1Y、3Y银行永续债表现占优，利差压缩3-6bp。策略层面，从回归模型残差法来看，截至12 月6 日，隐含评级AAA- 3Y 二级资本债残差为18.5bp，释放利差收窄信号。不过近一个月回归残差多维持在10bp 左右，意味着短期内利差窄幅波动的可能性比较大，拉长时间利差或成压缩趋势。对于配置盘而言，机构“抢跑”行情延续，中长久期、中低等级可能更为受益，建议关注有票息性价比的品种，例如1Y AA-银行资本债和4Y 大行资本债。

    　　风险提示：货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化；信用风险超预期。

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