固定收益定期报告：后续资金面怎么看？

　　投资要点：

    　　跨月后资金面并未大幅宽松反而偏紧，主要有三方面原因：一是11月末资金面整体宽松，央行提供了大量流动性支持跨月，导致月初有接近1.5万亿元的逆回购到期，央行惯例收回流动性；二是12月2日-12月6日置换债依旧在大量发行，政府债净缴款超过8000亿元，对资金面造成一定压力；三是近期随着抢配行情开启，债市表现较好，广义基金融资需求增加，但12月4日开始，银行净融出出现下降，以货币基金净融出为主，或带动广义基金小幅降杠杆。具体来看，DR001从1.32%上行至1.49%，R001从1.46%上行至1.65%；DR007从1.63%震荡上行至1.66%，R007从1.79%震荡上行至1.84%，R007与DR007利差走阔至18bp，流动性分层现象更为明显。

    　　政府债方面，12月9日-12月13日2万亿元置换债待发行3834亿元，发行进度将达到98%；特殊再融资债待发行121亿元，发行进度将达到85%，年内政府债供给压力基本在12月9日-12月13日结束，从目前银行的承接情况来看，总体较好，且12月MLF在年内政府债大幅供给结束后一周到期，预计年内大幅降准概率下降。若在12月剩余时间落地，25bp概率较大，考虑在后续逢15日、25日左右落地。若年内不降准，预计2025年年初也会降准，一方面可以支持春节流动性，另一方面体现支持性货币政策。

    　　目前央行流动性管理工具更为丰富，对流动性的把控更为精准，在支持性货币政策的基调下后续资金面会过度紧张的概率大幅下降，此外，由于较多流动性工具在月末操作，月初资金面明显宽松、月末资金面明显紧张的惯例可能会被打破，或呈现月度资金面更为均衡的状态。12月9日-12月13日政府债净缴款规模依旧不小，但央行逆回购到期量大幅小于12月2日-12月6日且财政资金或逐步释放，资金面整体较12月2日-12月6日易松难紧，存单利率预计在1.7%-1.75%间震荡。

    　　12月9日-12月13日需要关注的影响资金面因素如下：

    　　（1）央行公开市场操作：逆回购到期3541亿元。

    　　（2）政府债：国债净缴款1260.0亿元，地方债净缴款5736.1亿元，合计净缴款6996.1亿元。

    　　（3）同业存单到期3569亿元，到期量略高于12月2日-12月6日，到期续发压力有所加大。

    　　风险提示

    　　政府债供给超预期、货币政策超预期、经济表现超预期。

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