煤炭与消费用燃料行业周报：煤炭会否重现去年今时红利驱动行情？

　　最新跟踪：动力煤阴跌关注冷空气影响，四轮提降开启双焦延续承压本周煤炭指数(长江)上涨5.47%，跑赢沪深300 指数4.02 个百分点，位列全行业2/32 位。动力煤基本面方面，截至12 月6 日秦港动力煤市场价812 元/吨，周环比下降6 元/吨。展望后市，当前港口库存偏高、疏港压力加大，贸易商或通过适当降价销售以提高货源周转率，等待冷空气对日耗及煤价的提振。焦煤基本面方面，截至12 月6 日京唐港主焦煤库提价1620 元/吨，周环比下跌20 元/吨。展望后市，由于冬季钢厂环保检查偏严，铁水有回落预期，焦煤短期延续偏弱运行；若后续政策刺激效果明显，钢铁利润走阔，则有望支撑焦煤阶段性企稳反弹。

    　　热点讨论：煤炭会否重现去年今时红利驱动行情？

    　　2024 年12 月2 日，十年期国债利率跌破2%，收至1.98%，重新点燃市场对红利板块的关注，本周煤炭板块尤其以红利著称的标的也反弹明显。回顾去年今时，煤炭板块自2023 年11 月份起持续上涨并显著跑赢大盘，涨势一直持续至2024 年3 月份；当前煤炭会否重现去年今时红利驱动上涨行情？我们认为，近 2 月大盘走强背景下煤炭相对收益较弱，煤炭板块当前估值溢价并不明显，考虑到年末高切低，随着十年期国债利率跌破2%的驱动已现，在险资和固收资金推动下，煤炭有望重现去年今时上涨行情，重点关注当前时点至2025 年一季度的变化。

    　　（1）去年缘何上涨：基本面，安监趋严供给收缩预期加强，煤价底部及煤企盈利底获得夯实。

    　　2023 年9 月6 日和11 月24 日，国务院先后发布《关于进一步加强矿山安全生产工作的意见》、《国务院安委会办公室对山西省矿山安全生产帮扶指导工作方案》，标志着煤矿安监力度显著升级。尽管当时煤价从10 月9 日高点1038 元/吨震荡回落至1 月30 日低点901 元/吨，但供给收缩预期加强使得市场对煤价底部和煤企盈利底信心提升，且当时市场煤价仍明显高于长协价，龙头公司盈利安全垫更高，叠加高分红加持，煤炭红利投资价值得以彰显。权益面，一方面，2023 年以来大部分上市保险公司全部采用IFRS9，该准则下高股息股票可指定为FVTOCI 从而规避股价波动对利润表的冲击，使得险资对高股息资产的偏好加强。另一方面，资产收益率持续下行也使得煤炭作为高股息资产的相对优势明显。（2）今年有何异同：不同点在于，受安监力度放松产地供应回升、明年火电电价下降预期影响，与去年同期市场看稳第二年煤价不同的是，当前市场对明年煤价存在中枢看降预期。但相同的是，市场对于龙头煤企的盈利稳定性依旧拥有较广泛的共识，且国债收益率仍处于下行通道，因此即便煤价中枢小幅下降，稳盈利龙头的红利投资性价比依旧可观。（3）空间如何展望：以2023~2024 年红利行情中，权益股息率与十年期国债利率的最小差值，作为市场可接受的权益未来股息率相较十年期国债利率的最小溢价。截至12 月6 日收盘，测算陕西煤业/中国神华/中煤能源的25E 股息率距离可接受最低股息率的差距：①若十年期国债利率降至1.8%时，差距分别为0.7/0.4/0.3 个百分点；②若十年期国债利率降至1.5%时，差距分别为1.0/0.7/0.6 个百分点。

    　　投资建议

    　　考虑到2025 年煤价中枢或小幅回落，因此拥有成长性&成本下降空间的公司业绩或更为稳健；在市值管理要求下，高分红也使得红利标的股息收益性价比突出。边际配置遵循以下思路选股：

    　　1）长久期稳盈利优质龙头：中国神华、陕西煤业、中煤能源；2）成长性突出：华阳股份、兖矿能源、淮北矿业、甘肃能化；3）转型标的：电投能源、新集能源、淮河能源。

    　　风险提示

    　　1、经济承压影响下游需求风险；2、外部因素导致煤价或煤炭板块出现非季节性下跌风险。

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