今世缘(603369)：市场增长放缓拖累盈利下滑

　　投资要点：

    　　收入增长放缓较多。2024 年三季度，公司实现收入26.36 亿元，同比增长10.12%，增幅同比、环比分别收窄17.92 和11.4 个百分点。

    　　2024 年前三季度，公司总计实现营收99.41 亿元，同比增长18.86%，增幅较上年同期收窄9.49 个百分点。此外，三季度销售商品获取现金同比减少1.8%。2024 年以来，公司的收入增速放缓：从中期情况来看，省内和省外市场的销售增长分别回落 6.27 和4.05 个百分点；并且，特A 类和A 类白酒的销售增长分别回落10.81 和14.02个百分点，中高档白酒的销售增长放缓较多。

    　　成本上升，毛利率下滑。2024 年前三季度，公司的营业成本同比增长28.85%，增幅较同期收入高出9.99 个百分点。相对收入而言，成本增加过多。我们认为，中高档白酒收入增长大幅放缓，导致生产的固定成本增加是成本上升的主要原因。由于成本相对上升，本期毛利率同比下降1.99 个百分点至74.27%，是2020 年以来的首次下滑。

    　　收缩费用，销售投入减少。2024 年前三季度，公司的销售费用同比增3.36%，低于同期收入增长；销售费用率同比下降2.3 个百分点至15.35%。销售投入相对减少是经营者对市场前景预期的反映。

    　　投资建议：我们预测公司2024、2025、2026 年的每股收益分别为2.8、3.16 和3.54 元，参照12 月5 日收盘价47.56 元，对应的市盈率分别为16.97、15.06 和13.44 倍，调降公司评级为“谨慎增持”。

    　　风险提示：白酒消费与宏观经济的关联度较大，经济下行周期，白酒市场的增长趋势性收窄甚至呈现负增长。

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