线上平台3Q24回顾及展望：低估值低预期

投资建议

    短期来看，受宏观消费大盘趋弱，以及电商等行业竞争加剧等因素影响，板块基本面整体仍有压力，部分公司在三季度业绩后股价出现明显调整。

    另一方面，板块估值处于历史低位，低估值背后也反映了市场低预期，也就意味着板块安全边际。此外，核心公司盈利状态稳定，股东回报吸引力随着估值调整边际也有所提升。

    理由

    业绩综述：3Q24 仍然延续收入基本符合预期，利润端超预期的趋势。展望后续，各公司整体预期仍较审慎，多数均表示仍需观察相应宏观政策的落地力度及节奏，反映在盈利预测方面，4Q24 及2025 年盈利预测少有上调；从增速来看，在互联网公司聚焦主业、严控亏损的背景下，我们预计未来或保持利润增速大于收入增速的趋势。

    广告：行业投放分化，关注转化效率提升。我们统计3Q24 线上广告大盘同增15.0%，增速相较1H24 有所放缓，一方面受宏观经济承压影响，另一方面去年同期整体广告市场仍处于防疫政策优化后恢复常态化增长的过程当中，基数依然较高，但从绝对值看，整体广告市场增长趋势仍然较佳。展望后续，我们认为流量大盘趋于稳定背景下，少数平台广告加载率（如视频号、哔哩哔哩）仍有提升空间，平台转化效率提升驱动单价提升为关注重点。

    游戏：经典IP游戏彰显长青生命力，端游贡献预期差。头部游戏运营稳健，长青游戏概念得到进一步强化，腾讯《王者荣耀》《和平精英》3Q24 流水实现同比增长、《无畏契约》流水再创新高、网易《永劫无间端游》及暴雪系游戏表现好于预期，贡献预期差。同时，近期各厂商持续推进组织架构调整并聚焦资源挖掘自身禀赋，我们认为行业不确定性加剧背景下，头部厂商凭借其资源及研运经验优势有望继续保持领先优势。

    在线招聘：招聘市场景气度维持低位。3Q24 企业付费意愿持续疲软，4Q24虽为传统大企业集中线下签单时点，但目前宏观环境并未出现明显好转，大企业签单意愿或偏谨慎。但我们认为10 月的财政刺激政策或从长期有利于招聘困境，同时建议关注12 月份中央经济工作会议的相关措辞。

    盈利预测与估值

    我们核心推荐游戏业务状态良好、广告与支付有望持续有机增长的腾讯控股；建议关注利润确定性仍高，且当下估值和预期处于低位的快手；建议关注网易，短期PC游戏增长较佳，后续产品储备充足且长期看仍为国内具备领先游戏研运能力的公司。此外，考虑百度核心广告受宏观影响明显、AI改造下商业化进程较缓，我们下调2025 年百度收入1%至1335 亿元，下调2025 年Non-GAAP 净利润7%至247 亿元。维持跑赢行业评级及基于SOTP的美股/港股目标价116.0 美元和112.3 港元，对应12 倍2025 年Non-GAAPP/E，当前股价对应9 倍2025 年Non-GAAP P/E，美股/港股分别有34%/32%上行空间。

    风险

    宏观恢复不及预期；部分赛道监管趋严；竞争加剧。

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