逐句解读12.9政治局会议：不寻常的信号

　　事件：2024 年12 月9 日，政治局会议召开，分析研究2025 年经济工作。

    　　核心观点：定调“很积极、很给力”，干字当头，“股债双牛”可期。

    　　1、节奏看，本次政治局会议的召开时间符合惯例，2025 年政策大方向也就此确定，随后召开的中央经济工作会议将进一步部署。过往看，12 月政治局会议基本在上旬召开，随后也将很快召开中央经济工作会议（过去5 年平均间隔了4 天左右，最快2 天后、最慢9 天后）。从定位看，政治局会议历来是中央经济工作会议的“吹风会”，在通稿篇幅上，政治局会议可认为是中央经济工作会议的“摘要”，中央经济会议则可认为是明年全国“两会”的“摘要”。比如，本次政治局会议并未提及对经济形势的判断，惯例看中央经济工作会议将会提及。此外，备受关注的财政赤字率、GDP目标增速等具体数字，过往看需要等到明年3 月全国“两会”，其中：1 月各地将陆续召开地方“两会”，也将公布各省GDP 目标，据此可大体推测全国目标。

    　　2、整体看，本次政治局会议定调“很积极、很给力”，集中体现为不少“决心强、力度大、方向明确”的新表述，包括：首提“加强超常规逆周期调节”；货币政策定调由“稳健”改为“适度宽松”（上一次还是2009、2010年）；财政政策定调由“积极”改为“更加积极”（此前仅有2020 年7 月政治局会议）；首提“稳住楼市股市”“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”“加大区域战略实施力度”；多次强调预期管理，包括“稳定预期、激发活力；加强预期管理”；延续强调“充分调动各方面积极性，调动干部干事创业的内生动力”等。

    　　3、倾向于认为：本次政治局会议释放了很大的政策想象空间，对后续“GDP 目标、财政赤字率、降准降息、刺激消费、稳楼市、稳股市、标志性改革”等诸多领域，可以有更高的期待，对市场可以更乐观，我们也继续提示“股债双牛”可期，一句话，“干字当头”。其中，我们继续提示：

    　　2025 年GDP 目标可能仍为5%左右的偏高水平，一般赤字率升至3.5%-4%以上，专项债扩至4.5 万亿以上，特别国债规模2-3 万亿以上，对应广义赤字率可能接近9%甚至更高、对应为史上最高。

    　　4、具体看，本次政治局会议的主要信号如下：

    　　1）本次会议虽未提及当前经济压力和内外部形势，但不宜过分解读，中央经济工作会议应会“补上”。和历次政治局会议不同，本次会议通稿并未提及后续经济运行的困难与挑战、也未提及内外部压力（同2021 和2023年12 月），过往看中央经济工作会议将会加上对应分析。事实上，总书记在12.6 党外人士座谈会已经提到，““ 当前我国发面面许多多不确定性和挑战，必须高度重视，切实加以解决”。

    　　2）政策执行上，延续强调“要充分调动各方面积极性，调动干部干事创业的内生动力”，叠加近期要求的“敢做善为，主动为党分忧、为国尽责”，均指向明年将狠抓落实、干字当头。会议明确提出“要充分调动各方面积极性，调动干部干事创业的内生动力”，10.28 政治局会议则强调“敢作善为、攻坚克难，主动为党分忧、为国尽责”，均指向后续政策执行可能有积极变化，2025 年各方干活积极性有望明显改善。

    　　3）主抓手上，重点关注“更大力度的中央加杠杆、松货币、宽财政、扩内需、促消费、强产业、稳地产、促改革、扩开放”等部署，尤其是要聚焦本次会议的新提法，比如“加强超常规逆周期调节”等：

    　　货币政策时隔14 年再提“适度宽松”，更大力度的降准降息可期，汇率调控可能也将更灵活。货币政策定调改为“适度宽松”（上一次还是2008 年，2011 年之后是“稳健”），进一步确认货币宽松大方向，继续提示：预计2025 年降准2-3 次、幅度50-100BP，旨在配合化债、财　　政扩张、置换MLF 等；降息2-3 次，幅度至少20-40BP、甚至更高，主因当前实际利率仍处偏高水平（按照新发放贷款利率-CPI 测算的最新实际利率为3.4%）。此前央行Q3 货币政策执行报告对汇率表述明显放松（删除“坚决对顺周期行为予以纠偏”），预计未来汇率调控也将更加灵活，为降息打开空间。

    　　财政政策“更加积极”，赤字率有望创历史新高。本次会议强调实施“更加积极”的财政政策（此前仅2020 年有提及），继续提示：预计2025 年一般赤字率升至3.5%-4%以上，专项债扩至4.5 万亿以上，特别国债规模2-3 万亿以上，对应全口径赤字率（广义赤字率）可能接近9%甚至更高，2025 年赤字率也有望史上最高。

    　　扩内需居首位，首提“全方位扩大国内需求”，重点关注“设备更新和消费品“以旧换新”的额度、范围可能双双扩大，专项债审批项目放松，筹划水利等更多项目，加快区域规划”等相关政策。1）促消费，要求“大力提振消费”，预计明年设备更新和消费品以旧换新额度预计会有3000 亿以上，范围上可能从汽车、家电扩大至家居、家装、家纺、消费电子等（江苏已率先扩容至手机等产品）；2）扩投资，再提“提高投资效益”，结合此前财政部发布会，涉及做好前期工作、优化投向领域、强化全链条管理等3 方面。本次特别提到“加大区域战略实施力度”，应也是配合加力扩投资，重点关注西部大开发、近期国务院已批复需广深等多城2021-2035 年国土空间规划等。此外，也需关注明年专项债审批项目放松、筹划水利等更多项目等动作配合，其中：

    　　专项债此前一直由财政部和发改委审核，10.8 发改委已表示正研究优化完善专项债管理的新举措，包括“研究开面项目审核自主权试点”，即由各地自主审核，最快有望自明年开启实行，应会加快项目审批效率、更快推动实物工作量形成。

    　　首次单独提出“稳住楼市股市”，关注“中央更大程度参与地产收储、平准基金”等可能的政策。2024 年就稳地产、化债、活跃资本市场等已有实质性动作，包括“10 万亿＋财政刺激”、加大“白名单”贷款投放力度、专项债新增支持土储和收储、央行创设两项新的货币政策工具、支持并购重组活跃资本市场等举措。此次在房地产、金融、地方债三大风险下，政策也向“稳住楼市股市”倾斜，关注可能的加码，如地产收储规模扩大、中央更大程度的参与收储、设立平准基金等。

    　　促改革有望提速，“推动标志性改革举措落地见效”，重点关注民生（生育补贴）、财税、国企、稳民营、强科技：1）民生，短期应会建立全国性生育补贴制度，完善个税专项附加扣除、加大个税抵扣力度，因地制宜实现租购同权等系列举措；2）财税体制改革，在“基础性制度先行引领、细分领域改革举措接续跟进”原则下，应会率先推进预算、转移支付、政府债务管理制度改革等，也需关注消费税、个税、增值税改革；3）国企改革，短期推进重点在于推进原始创新、国有资本“3 集中”；4）稳民营经济，关注即将发布的《民营经济促进法》；5）强科技，要求“要以科技创新引领新质生产力发面，建设现代化产业体系”。

    　　扩开放，稳外资、稳外贸，重点关注服务业扩开放，如结合自贸区、自贸港等放宽服务业准入，鼓励外商投资产业目录增加服务业条目等。实际看，近期稳外资、稳外贸已有系列动作，如11.1《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2024 年版）》正式施行，制造业领域外资准入限制措施实现“清零”；11.1 发布《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》，以降低外资投资证券市场门槛。后续可重点关注服务业扩开放，一是创新方式放宽服务业外资准入，如结合自贸区、自贸港等平台开面试点；二是在鼓励外商投资产业目录中增加服务业条目等。

    　　其他可关注：“统筹发面和安全”；“统筹推进新型城镇化和乡村全面振兴”；“以科技创新引领新质生产力发面”；“加大保障和改善民生力度，增强人民群众获需感幸福感安全感”；“做好民生保障和安全稳定各项工作，确保社会大局稳定”。

    　　后附：本次VS 2024.7.30/2023.12.8 政治局会议；逐句解读12.9 政治局会议。

    　　风险提示：政策力度、外部环境、地缘博弈等超预期变化。

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