K12教育培训行业深度报告：拨云见日终有时 守得云开见月明

　　需求刚性，家庭付费意愿高。对于教培行业来说，行业规模=参培率?*K12 学生人数?*客单价?，竞争加剧促使参培率逐渐提升，一定程度上抵销了出生人口下滑带来的影响（K12 在校生人数预计从2023 年起逐渐减少，我们预计到2029年，K12 在校生人数约为1.74 亿人，较2022 减少2472 万人），家长对教育支出的低敏感性推动行业稳定增长。

    　　政策属性强，行业逐步规范。K12 教育作为基础教育的重要组成部分，发展趋势受政策导向的影响。为打击教育行业乱象，教育部对学科培训的监管逐渐收紧。

    　　2021 年7 月，教育部颁布“双减”政策，对K12 教育行业造成了重大影响。2024年2 月出台《校外培训管理条例（征求意见稿）》，对原有“双减”政策进行了深化。

    　　“双减”后，头部机构开始转型。学科培训强监管的当下，教培机构开始向素质教育、职业教育等业务拓展；原有业务网点也进行了收缩。“双减”政策出台后，各教育培训机构的转型侧重点有所差异，主要因各机构的“基因”属性不一致。

    　　新东方以文科培训起家，重视名师效应，面对政策变化时，地方校长的决策权较大，转型方向侧重于内容和文化输出。好未来则以理科培训起家，注重课程体系的标准化和去名师化，转型时更多向科技型企业发展，注重硬件和大模型的搭建。

    　　学大教育则以“一对一”模式为特色，通过优化中介模式，提升教师质量和服务个性化，转型时选择了职业教育作为增长点，这一选择与其擅长的高中阶段教育相衔接。

    　　竞争格局改善，龙头盈利恢复。“双减”政策落地后，大量中小教培机构因无法满足进入门槛、经营合规和资金管控等更高要求逐步被市场淘汰，行业大幅出清，竞争格局优化利好龙头。截至2022 年10 月，原12.4 万个义务教育阶段线下学科类校外培训机构压减96%到4932 个，线上校外培训机构从263 个压减到34个。竞争格局优化下，龙头经营杠杆释放驱动业绩回暖，盈利能力有望持续修复。

    　　投资建议：随着行业出清，行业竞争格局改善，龙头盈利情况逐步恢复（格局优化下龙头网点利用率和教师排课率逐渐提升)，行业至暗时刻已过。24 年龙头企业收入较快增长和利润率改善的确定性较高，后续仍需继续关注政策走向，首次覆盖教育板块，给予“增持”评级。推荐教育龙头新东方-S（H）、A 股一对一个性化教育龙头学大教育，建议关注美股好未来、卓越教育集团（H）、思考乐教育（H）。

    　　风险分析：教育政策收紧风险、出生人数严重下滑、行业竞争加剧。

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