银行业：招商货币金融观察之三：08年适度宽松节奏和效果如何？

　　昨晚点评《银行视角看政治局会议三个关键词》提及，上次“适度宽松”货币政策要追溯到2008 年，不少投资者关心上轮宽松节奏和效果，我们复盘如下：

    　　货币政策基调变化。从政治局会议表述来看，2007 年7 月26 日的政治局会议通稿中对宏观政策定调是“货币政策要稳中适度从紧”，之后2007 年11 月27 日、2008 年2 月22 日和2008 年7 月25 日未再定性货币政策基调，然后在2008 年11 月28 日定调货币政策要“适度宽松”。

    　　从货币政策执行报告表述来看，2007 年二季度报告（8 月18 日发布）货币政策基调为“适度从紧”，2007 年三季度报告（11 月8 日）延续“适度从紧”基调，2007 年四季度报告（2008-02-22 发布）基调变为“从紧”，2008 年一季度报告延续“从紧”表述。2008 年二季度报告（8 月15 日）未再提及“从紧”字样。2008 年三季度报告（11 月17 日）货币基调开始变为“适度宽松”。

    　　第一次提“适度宽松”。2008 年11 月5 号国务院召开常务会议（11 月9 号新华社发布通稿），会议主题《部署进一步扩大内需促进经济平稳较快增长的措施》，开始提及要“实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，这是官方公开会议第一次定调货币政策“适度宽松”。当时会议还提及“到2010 年底约需投资4 万亿元”。2008 年11 月28 号政治局会议进行再次确认。

    　　第一次降息：2008 年第一次降息是9 月16 号，前一天9 月15 号雷曼兄弟正式宣布破产。之后在10 月9 号、10 月30 号、11 月27 号、12 月23 号连续降息，短期贷款基准利率从7.47%降低到5.31%，累计降息幅度约216BP。

    　　第一次降准：2008 年第一次宣布降准是9 月15 号。之后10 月8 号、11 月26 号、12 月22 号再降准，大行累计降准200BP，中小行累计降准400BP。

    　　2009 年未再有降准降息操作。

    　　复盘来看，从2008 年二季度货币政策基调开始变化，不再提及“从紧”，2008年11 月5 日国常会官方首次定调货币政策“适度宽松”。实际货币政策宽松更加前瞻靠前，2008 年9 月份开始降息，到2008 年12 月份连续大幅降准降息，到2009 年货币显性宽松政策暂停。坐标轴上，今年9 月26 日政治局会议是明确政策转向，类似2008 年11 月5 日国常会定调“适度宽松”。

    　　经济、市场和银行反应如何？金融数据上，2008 年10 月M2 增速开始回升，11 月社融增速开始回升。经济数据上，名义GDP 增速2009 年二季度开始回升，实际GDP 增速2009 年三季度开始回升。利率方面，10 年期国债底部出现在2008 年12 月29 号，Shibor3M 在09 年5 月份见底，加权贷款利率2009 年一季度见底。资本市场方面，Wind 全A 底部出现在2008 年11 月4 号。银行指数是2008 年10 月27 号见底。银行基本面方面，息差2009二季度见底，营收2009 年二季度见底，利润增速2009 年一季度见底。

    　　后续展望和投资建议：参考08 年和20 年货币宽松和财政积极阶段，我们预计随着本轮宏观政策落地兑现，经济增长和资本市场也将明显回升。虽然短期降准降息等宽松政策导致银行息差继续承压，但中期名义GDP 增速有助于利率和息差中枢回升，促进银行中收增长，降低银行不良生成压力，利好长期估值回升，看好银行板块系统性行情和长期夏普优势。08-09 年宏观政策发力投资为主，所以对公股份行涨幅更多，而预计本轮宏观政策将更加注重消费和资本市场，这意味着中收占比高、结算性负债强的银行会更加受益，估值溢价有望再回归。

    　　风险提示：经济基本面改善偏慢；政策力度低于预期；存款竞争及定期化加剧。

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