天宇股份(300702)：非沙坦类原料药加速增长 CDMO、制剂协同发展

　　天宇股份成立于2003 年，专业研发、制造、销售原料药及高级医药中间体药品，是全球心血管类原料药龙头，美国默沙东公司口服新冠药莫努匹韦中间体国内核心供货商，全球最大的缬沙坦供应商之一。

    　　原料药及中间体：依托平台优势，助力非沙坦品种全球沙坦类原料药需求持续增加，同时供给端竞争激烈。考虑到公司原料药规范市场占比持续提升，沙坦类价格逐步企稳，主要品种缬沙坦价格已稳定在600-700 元/千克的区间内。

    　　公司官网数据显示，公司非沙坦类的覆盖品种日益丰富，其中有39 个品种已实现商业化，待验证有6 个，研发中的有13 个，有望成为公司第二增长曲线。

    　　CDMO：项目储备充足，需求趋势向好

    　　公司与多个全球大型制剂厂商建立了长期、稳定的合作关系，2021 年出色完成默沙东紧急项目研发后，开加速扩建研发和业务团队，随着药品的持续推广和客户产品的持续放量，公司的CDMO 业务有望保持稳定增长。

    　　制剂：批文贮备丰富，业绩有望实现高增长

    　　带量采购提升了制剂企业与原料药企业的关联度，“原料药+制剂”一体化战略趋势明显。经过公司2019-2024 年的积累，制剂目前的批文数量、集采情况以及销售渠道的建立都在逐渐向好，已获批制剂批件46 个，涉及品种30 个（截至2024H1），2024 年有望迎来快速发展阶段。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2024-2026 年总体收入分别为27.08/32.40/39.48 亿元，同比增长分别为7.15%/19.66%/21.84%；归属于上市公司股东的净利润分别为0.83/2.54/3.51 亿元。

    　　考虑到：（1）原料药及中间体业务规范市场销售占比持续提升，沙坦类价格已基本稳定，非沙坦类规模优势有望持续扩大；（2）CDMO 业务大客户稳定，同时正推动拓展新项目合作；（3）制剂获批产品持续增长，“原料药+制剂”一体化发展存在成本优势。未来三大业务均有增量的机会，看好公司进入加速发展阶段，同时考虑到原料药价格因素，公司近期业绩波动较大，不适合采用PE 估值，应选择PB 估值，给予公司2025 年2.1 倍PB，目标价22.83 元。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争的风险；产品类别相对集中的风险；汇率波动风险；存货减值风险；法规政策风险；客户依赖风险

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