2025年证券行业投资策略：业绩预期上修 行业格局重塑

　　复盘：9月末以来政策业绩齐发力，券商基本面强势回升。

    　　券商板块年初至今跑赢大盘近20pct，政策面、业绩面表现均超预期。自9月24日国新会召开以来，配套政策不断落地，政策力度和落地时效均超预期，彰显监管层对维护资本市场稳定运行、提振市场信心的重视和决心。

    　　基数效应、政策驱动下板块4Q24业绩同环比高增确定性大幅增强：2Q24以来券商单季业绩持续超预期，2Q24归母净利润yoy-11%/qoq+18%、3Q24归母净利润yoy+41%/qoq+14%，券商全年业绩维持逐季改善确定性强。

    　　政策面驱动：投资端改革持续加码，各政策具备协同性，利好券商全业务线。券商自营配置重固收轻权益，业绩弹性弱，在权益市场扩容背景下，监管主要通过以下政策自上而下鼓励由头部券商引领增配权益。

    　　风控指标优化：放松风险资本准备中部分自营权益配置、引入新的可用稳定资金、采用差异化监管，打开优质券商杠杆天花板。

    　　互换便利（配套中长期资金入市看）：对风险指标计算影响小，有望改善券商权益投资配置及业绩弹性。

    　　股票回购增持再贷款（配套市值管理看）：助力市值管理工作开展，为券商展业提供稳定、高吸引力的投融资环境。

    　　投资逻辑：个人投资者加速入市、ETF规模高增、股权投行边际回暖，关注券商业绩面向上契机。

    　　经纪及两融：超预期新开户数、高增代理买卖证券款指标支撑交易量持续性，个人投资者为核心增量资金利好券商交易端，券商财富管理业务基本盘作用强化，未来需要深挖客户业务需求，重点关注买方投顾、券结以及交易工具等领域发展。

    　　投行：监管定调“统筹推动融资端和投资端改革，逐步实现IPO常态化”，投行业务迎来边际改善契机。从月度边际看，11月IPO规模同比-37%/环比+35%，再融资规模同比-53%/环比+16%，同比降幅收窄/环比正增。并购重组政策落地后，关注头部机构的收入结构演变。

    　　资管：ETF规模高增+让利换量逐步兑现业绩，关注参控股ETF规模行业居前公募的券商：中信证券、广发证券、华泰证券。

    　　投资分析意见：看好券商板块，板块短期估值回调，主动权益基金重仓比显著提升，把握资本市场改革、并购重组投资主线。目前板块PB静态估值1.56x/ 处于近十年46%分位数， 较21 年高点有34%上升空间， 较年内高点有8%上升空间。券商板块主动权益基金重仓比3Q24 为0.58%/qoq+31bps。推荐有望受益于资本市场改革的标的：中国银河、中信证券、华泰证券；并购重组推进中的标的：国泰君安、浙商证券、国联证券，此外建议关注受益于市场交投活跃度回暖的金融信息服务标的：东方财富。

    　　风险提示：资本市场改革不及预期；市场异常波动；券商并购重组进程不及预期；海通证券后续减值计提对证券板块业绩影响；2024年10月18日，中国银河收到证监会责令改正措施；2024年12月2日，中信证券江苏分公司收到江苏证监局警示函；2024年12月4日，华泰证券收到江苏证监局警示函监管措施；2024年1月24日，国泰君安收到安徽证监局警示函监管措施；2024年11月16日，浙商证券收到浙江证监局警示函监管措施。

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