股性背景下的可转债信用风险研究

　　思考与启示

    　　对于可转债的偿债风险，不仅需要考虑刚兑，还需要考虑转股。在股市向好的阶段，可转债更易触发有条件赎回条款，根据历史数据来看，在触发有条件的赎回条款后，绝大多数可转债持有者会选择转股，整体信用风险可控。但对于部分正股价格表现较差，信用资质较弱，且面临债券剩余期限较短的的主体而言，下修转股价格是其减低偿债风险的重要途径之一。

    　　在可转债发行条款设置方面，目前我国可转债条款的同质性较高，但具体触发条件仍存在一定差异。下修条款来看，如果将下修条款设置的相对宽松，那么该发行人更易触发下修条款，选择下修的机会就更多。与此同时，也需要考虑到发行人的下修意愿。发行人的下修意愿决定了发行人能否及时下修转股价格，这在实际中是影响可转债转股的重要因素。如果正股价格远低于转股价格，通常该可转债的转股溢价率会非常高，可转债转股的概率低，需要关注刚兑风险。

    　　可转债价格和正股价格方面，可转债价格通常与正股价格保持相同的变化趋势，而二级市场正股价格波动的原因颇多，此处不再赘述。判断能否转股，需要关注的是　　当下时点与发行时相比的相对行情，即当下时点正股价格是否处于相对低位。比如板块轮动通常可以带动个股上涨，所以在实际操作中，做好行业研究是十分必要的。处于优质赛道的发行人，即使基本面表现一般，如果所处板块未来前景看好，那么未来正股价格上涨带来的转股空间大，发行人刚兑的概率小，信用风险则相对较低。

    　　在实际关注信用风险的过程中，需要注意的是可转债临近到期也是投资人选择转股的因素之一。在持有可转债的前期，正股价格上涨对可转债持有者转股的刺激小于临近到期之前。如若不是发行人选择了赎回，导致债券持有人为了避免较低的赎回收益而选择转股，部分债券持有人在可转债发行前期即使正股上涨仍然会选择继续持有，或者通过可转债二级市场交易套利。越临近兑付，债券持有人希望通过转股获取收益的动机越强烈，因为可转债到期兑付的收益仅为票面利息，与普通信用债无差异。

    　　所以，对于转股比例不高且存在一定信用风险的发行人，可转债临近到期前一段时间的正股行情非常重要。如果发行人在正股价格低谷时及时下修，在到期前遇到正股上涨行情，那么可转债转股的概率将大大提升，有助于降低刚兑规模。

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