债市策略思考：以终局思维看本轮债市跨年行情

　　核心观点

    　　以终局思维来看，1.8%或为10 年国债利率长期维度的中枢，货币宽松提升债市做多确定性，本轮跨年行情仍未结束，建议不轻易止盈。

    　　长期维度10 年国债利率中枢或为1.8%

    　　（1）我们对海外货币宽松周期进行了复盘，以期为当前“货币宽松”基调下债市长期可能的演绎路径提供参考。美国在2008 年金融危机以来实施了4 轮量化宽松及一轮OT 买长卖短，分别为 ：2008 年11 月25 日（QE1）、2010 年11 月4 日（QE2）、 2011 年9 月（OT）、2012 年9 月14 日（QE3）、 2012 年12 月13 日（QE4）， 旨在通过购买大量的金融资产来增加货币供应，降低利率刺激经济增长。

    　　（2）基于美国经验，采用货币宽松刺激经济增长时，利率中枢大幅下行有效推动经济修复，10 年美债收益率在当时的货币宽松期间中枢下行了100-150BP，对应长期维度我国10 年国债收益率中枢或在1.5%-2.0%。当前10 年国债利率向下突破1.8%，可能并非下限，而是长期维度的中枢水平。

    　　终局思维的确定性被二次强化

    　　（1）过去一周政治局会议及中央经济工作会议对于货币宽松配合财政的定调更为明确，终局思维被二次强化，2025 年3 次降息的概率偏高。假设明年国内降息3次，单次降息幅度为20BP，则7 天OMO 作为主要政策利率或下行至0.9%，以“10 年国债波动区间=OMO+40~90BP”估算，长期来看10 年国债利率低点有望跌破1.5%。

    　　（2）短期基于交易情绪视角来看，由于终局思维的确定性被二次强化，虽然10 年国债利率已向下突破1.8%，但跨年行情或仍未结束，建议不轻易止盈。

    　　策略思考：跨年行情仍未结束，不轻易止盈

    　　货币宽松周期下，长期维度（3-5 年）10 年国债利率运行中枢或为1.5-2.0%，10年国债利率的低点或下行至1.5%以下，这也意味着，虽然本轮跨年行情级别和节奏均超出市场预期，但以终局思维看，1.8%或为10 年国债利率的中枢而非下限水平。

    　　以终局思维看政治局会议及中央经济工作会议对于货币政策的定调，提升了债市做多的确定性，本轮跨年行情仍未结束。明年春节前债市暂无明确利空，利好方面目前存在降准、降息、保险开门红资金及再融资债资金陆续回笼而产生的配置需求，建议不轻易止盈。下一个关键节点为下一次降息落地的止盈以及两会前后的增量政策预期冲击。

    　　风险提示

    　　宏观经济政策出现超预期边际变化；机构行为大幅趋同并形成负反馈。

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