医药生物周跟踪：从数据看商保对创新药支持力度

投资要点

    周思考：从量化数据看商保对创新药支持力度

    国内创新药支付占比：自费50%、医保45%、商保5%数据：根据《中国商业健康险创新药支付白皮书（2024）》测算：2023 年创新药市场规模约1400 亿元，商业健康险对创新药的支付总额约74 亿元，占比5.3%。相较于2019 年，商业健康险对创新药的总体支付规模年复合增长率为25%。我们先前报告《周报：创新药占医保支出多少？》里阐述了：2022 年医保对新药的支出从2019 年的59.49 亿元增长到2022 年的481.89 亿元，增长了7.1倍。

    测算：2023 年国内创新药支付占比自费50%、医保45%、商保5%。通过以上数据，我们假设2023 年医保对创新药支付金额增长30%（2023 年医保基金支出YOY 14.7%，创新药2022 年基数较低仅有482 亿元，考虑到医保纳入创新药速度加快，每年一次医保谈判，我们假设医保对创新药支出YOY 是医保支出整体增速2 倍即30%相对合理），大概测算得到2023 年医保对创新药支出金额在626亿元，占创新药支付比例在45%。《中国商业健康险创新药支付白皮书（2024）》测算数据：商保2023 年对创新药支出占比在5.3%（其中对肿瘤药的支付约占市场规模约9%）。如果按照商保+医保支付汇总计算患者自费比例和保险（商保+医保）支付比例看，商保支付占保险支付比例达到10.56%，已然是创新药支付中比较重要的新生力量。通过以上商保、医保支付比例计算得到创新药患者自费金额在700 亿元，占创新药支付比例的50%，仍是目前国内创新药市场最主要的支付方。

    商保对创新药支付支持力度持续强化

    商保创新药支付占比拆分：根据《中国商业健康险创新药支付白皮书（2024）》估算，2023 年74 亿商保支付创新药金额中，惠民保占比21%，医疗险占比30%，疾病险占比49%（间接支付为主）。但是从数据看，不管是惠民保还是医疗险纳入创新药数量持续快速增长，我们预计这也是驱动商保在创新药支付占比持续提升的核心驱动。2023 年超过90%惠民保包含特药责任，主流的百万医疗险产品中超过70%产品中创新药成为主体责任一部分。从药品纳入的绝对数量看，截止2023年底惠民保和商业医疗险纳入创新药数量累计分别达到550 和441 个。

    创新药投资建议：支付+准入向好，空间大确定性强我们看好创新药商业化加速背景下盈利能力持续改善、国际化竞争力得到验证的创新药龙头企业。此外对于定价较高的新技术创新药，比如CAR-T、基因治疗药物等未来商保政策持续推进落地下，有望对业绩端带来积极影响。

    推荐：贝达药业，荣昌生物，科伦药业，迪哲医药，康方生物，泽璟制药，先声药业，复星医药、科济药业、智翔金泰等。

    三医政策周跟踪

    医疗：2024 年12 月11-12 日，中央经济工作会议在北京举行，习近平发表重要讲话，会议确定，明年要抓好以下重点任务，针对医疗相关：实施医疗卫生强基工程，制定促进生育政策。

    医保：2024 年12 月11-12 日，中央经济工作会议在北京举行，习近平发表重要讲话，会议确定，明年要抓好以下重点任务，针对医保相关：适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准。

    医药：2024 年12 月12 日，第十批全国药品集中采购拟中选结果公示，根据Insight统计数据分析，第十批集采拟中选药品价格平均降幅约82%（准确数据请以后续 医保局官方披露数据为准），比前九次集采价格降幅更低，我们预计主要是由于本次集采中相关产品竞争更为激烈导致。

    行情复盘：子板块普涨，中药饮片领涨

    涨跌幅：本周（2024.12.9-12.13）医药（中信）指数（CI005018）下跌0.92%，跑赢沪深300 指数0.08 个百分点，在所有行业中涨幅排名倒数第6 名。2024 年以来医药（中信）指数（CI005018）累计跌幅7.2%，跑输沪深300 指数21.9 个百分点，在所有行业涨幅中排名倒数第1 名。

    成交额占比环比提升：截至2024 年12 月13 日，医药行业本周成交额5223 亿元，占全部A 股总成交额比例为5.4%，较前一周提升0.6pct，低于2018 年以来的中枢水平（7.9%）。

    板块估值下降：截至2024 年12 月13 日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为27.85 倍PE，环比下降0.26。医药行业相对沪深300 的估值溢价率为132%，环比下降0.7pct，低于四年来中枢水平（141.3%）。

    细分板块涨跌幅分析：根据Wind 系统中信证券行业分类看，本周（2024.12.9-12.13）医药子板块涨幅排名前三位的分别为医药流通（+2.3%）、中成药（+0.7%）及中药饮片（+0.7%）。

    根据浙商医药重点公司分类板块来看：本周（2024.12.9-12.13）上涨较多板块包括医药商业（+1.5%）、中药（+1.2%）、医疗器械（+1.0%），其中CXO（-2.6%）、生物药（-2.2%）、科研服务（-1.4%）跌幅最多。个股来看，医药商业中益丰药房（+5.7%）、大参林（+3.6%）、重药控股（+3.6%）涨幅居前；中药板块昆药集团（+9.9%）、东阿阿胶（+4.2%）涨幅较佳。

    整体来看，医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中待医药板块催化。国内医药行业处于供给侧改革的深水区，创新升级、渠道结构变化，成为主要方向，这个过程中，医院院外产品更受益于老龄化加速趋势、创新药械鼓励性政策影响下进入兑现期，更重要的是，随着医疗环节改革的深入，我们判断医药价值链也将发生比较大的重构，这个过程中，处方外流、医药CSO、各环节集中度提升成为必然趋势，也将呈现更多的投资机会。

    2025 年度医药策略观点：破茧

    2024 年在医药综合政策影响下，医药行业持续经历集采出清、创新拉动的新旧动能切换过程，同时叠加宏观因素影响，营运效率普遍下降，医药板块经历3 年多的调整，2025 年创新驱动更加乐观，复盘2024 年度策略《蓄力，破局》，大部分细分领域仅存在阶段性行情，特别是中药、创新药、生命科研服务等，主线性机会并不明显。

    机会挖掘：宏观层面，2025 年医改持续深化，特别是医疗环节成为重点，医保监管水平持续提升以应对收支紧缩趋势，医药行业进入供给侧改革新阶段（需求量增，结构调整）；行业基本面层面，2025 年各细分领域进入经营效率改善新周期，创新药械迎来更好发展窗口，但同时我们也特别关注到制剂、耗材等领域新旧动能切换中的业绩弹性可期；投资视角：医药板块各细分存在较大的景气异质性，我们结合景气边际变化、预期差维度，对各子领域进行分析发现，化学制剂、医疗耗材、医疗设备等均在较大的预期差和较好景气边际变化。

    2025 年度推荐组合：科伦药业、恩华药业、九典制药、健友股份、迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、东阿阿胶、上海医药、泰坦科技、康方生物、药明康德、康龙化成。

    风险提示

    行业政策变动；新品商业化不及预期；业绩低于预期。

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