比亚迪(002594)：价格战下经营强势 毛利水平超预期

　　4 月29 日晚比亚迪发布24Q1 财报。Q1 公司在价格战背景下经营依旧强势，毛利超预期：

    　　1、营收：24Q1 营收1249.4 亿元，同/环比+4%/-30.6%；其中汽车及电池业务营收884.6 亿元，同/环比-5.7%/-37.8%。剔除比亚迪电子后，我们计算24Q1 单车ASP 为14.2 万元，同/环比-17.2%/-6.1%。

    　　2、利润：24Q1 毛利273.4 亿元，同/环比+27.4%/-28.4%，毛利率21.9%，同/环比+4pct/0.7pct；其中汽车及动力电池业务毛利248.3亿元，同/环比+27.8%/-30.4%，毛利率28.1%，同/环比+7.4pct/3pct。

    　　Q1 归母净利45.7 亿元，同/环比+10.6%/-47.3%，净利率3.7%。去除比亚迪电子后，我们计算24Q1 单车毛利3.98 万元， 同/ 环比+12.1%/+5.1%；单车净利0.67 万元，同/环比-4.5%/-21.5%。

    　　3、费用：Q1 销售/管理/研发费用分别为68/37.7/106.1 亿元，费用率5.4%/3.0%/8.5%，环比+1.0pct/+1.2pct/+0.4pct。

    　　1、公司成本控制强势，毛利率同环比双增超预期。公司24Q1 汽车销售62.44 万辆，同/环比+14%/-33.8%。2 月下旬，公司开启荣耀版改款降价，但依旧实现毛利率同环比双增，表现超预期。我们计算公司Q1 单车成本仅10.2 万元，同/环比-24.9%/-9.8%；Q1 营业成本976 亿，同/环比-1.1%/-31.2%。公司成本控制强势，单车成本大幅下降弥补降价缺口，带动Q1 毛利超预期。

    　　2、净利波动系费用增加，Q2 起将回转。公司Q1 费用大增，系在海外布局、自主研发层面加大投入所致，因而Q1 毛利增加、净利下滑。

    　　目前看公司在出口及智能化研发仍需持续投入，预计费用仍将增长，但伴随Q2 起公司销量增长摊薄，费用率将下降，单车净利有望回归至正常水平。

    　　3、展望Q2 及24 年，公司仍将保持强势。1）Q2 看公司降价受益持续，“以旧换新”政策落地公司为主要受益者，北京车展新车亦将在Q2-Q3 上市，预计销量/盈利水平环比均将有回升；2）全年看：公司高端化、国际化持续，“以旧换新”政策下或将超预期。腾势/仰望/方程豹系列新车带动公司冲击高端化；同时，公司24 年在海外持续投入，东南亚/拉美表现强势，市场持续扩张；车型结构改善带动公司单车盈利向上。此外，“以旧换新”政策利好紧凑型电车销售，公司在该市场具备主导权、定价权，渠道、成本优势明显，政策催化下公司24 年销量存在超预期之可能。

    　　比亚迪作为全球电车龙头，24 年公司产品周期向上、海外市场加速、智能化厚积薄发，规模效应下成本优势明显。结合公司Q1 降价及本次盈利表现，我们调整公司24-26 年归母净利为355.3/440.6/530.9亿元，对应18.1/14.6/12.1 倍PE。维持“买入”评级。

    风险提示

    　　行业竞争加剧，市场需求不及预期。

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