12月FOMC预览：明年降息节奏或将放缓

　　概览：北京时间12 月19 日（周四）凌晨美联储将公布12 月议息会议决定，虽然11 月非农和通胀均超预期，但由于前期韧性较强的服务通胀小幅降温，且失业率持续上行，我们预计联储大概率降息25bp；此外，预计鲍威尔将强调2025 年放缓降息节奏，降息路径更加依赖数据；点阵图指示的2025 年降息幅度或从4 次降为2 次；联储或上调2024年四季度增长和通胀预测。

    　　11 月会议以来，美国增长动能维持韧性，就业市场处于再平衡进程，通胀温和回升，但预计12 月FOMC 大概率降息25bp。近期美国增长动能偏强，美国Markit 服务业PMI 维持高位，9-11 月Markit 制造业PMI 已连续三个月回升；大选后企业，特别是小企业预期有所改善，11 月NFIB 中小企业信心指数明显回升；最新的亚特兰大GDP Now 显示美国四季度GDP 季环比折年增速为3.3%。就业市场整体延续再平衡过程，11 月非农就业和工资回升小幅超预期，但失业率上行，接近年中高位，且最新的首申人数也出现超预期上行。11 月通胀整体温和回升，CPI 与PPI 同比均超预期上行，但CPI 中前期韧性较强的住房分项有所回落，PPI 中计入PCE 的分项亦偏弱，预计联储关心的PCE 通胀或较为温和。截至12 月15 日，市场已经基本定价12 月降息25bp，例如联邦利率期货显示市场定价的12 月降息幅度为23bp。近期经济数据仍然支持联储12 月降息，由于通胀回升较为温和，且失业率连续2 个月上行，预计联储大概率在12 月降息25bp，但2025 年的降息节奏或放缓，前瞻指引、点阵图以及宏观经济预测也都会有所调整。具体来看，

    　　前瞻指引方面，预计鲍威尔将强调未来将放缓降息节奏，且降息路径更加依赖于数据。2024 年9 月联储启动降息周期以来，联储降息速度较快：若计入12 月的降息，则累计降息幅度达到100bp，政策利率为4.25-4.5%。考虑到经济维持韧性，且通胀温和回升，鲍威尔可能会强调未来或放缓降息节奏，以观察降息效果。同时，2025 年宏观经济走势受到特朗普政策影响，存在较大不确定性，预计鲍威尔也可能更加强调未来的利率路径取决于后续数据。缩表方面，考虑到联储虽然仍有缩表空间，但量价指标均显示，流动性已接近从相对充裕（abundant）到充足（ample）区间，联储接近停止缩表，预计12 月FOMC 仍会维持当前600 亿美元/月（250 亿国债+350 亿MBS）的缩表节奏，但可能会提供何时结束缩表的指引。

    　　点阵图方面，预计2025 年降息指引可能从4 次调整为2 次，降息终点也可能有所上调。9 月FOMC 会议前，就业市场存在快速走弱的风险，加之联储于7 月按兵不动，联储前置降息，并下调降息终点。9 月点阵图指示2025 年累计降息100bp，降息终点为2.9%。当前美国经济整体维持韧性，对就业市场快速走弱的担忧缓解，且通胀也出现温和回升，此外，2025 年特朗普上台后移民、去监管、关税等政策对经济整体影响存在不确定性。我们预计，联储可能将2025年降息次数从4 次下调至2 次，且可能将降息终点从当前的2.9%进一步上调。

    　　宏观预测方面，预计联储上调2024 年四季度增长和通胀预测，并小幅下调失业率预测，2025 年四季度预测也会有不同程度调整。三季度以来，美国增长，通胀动能回升超预期，而特朗普当选后市场也整体调整了对2025 年美国经济的预测。根据最新的彭博一致预期，2024 年四季度GDP 增速为2.4%，高于9 月SEP 预测（2.0%）；PCE 同比为2.4%，也高于9 月SEP 预测（2.3%）；失业率为4.2%，低于9 月SEP 预测（4.4%）。2025 年四季度增长，通胀和失业率预测预计也会有不同程度调整。

    　　往前看，我们预计联储将在12 月FOMC 降息25bp，并给出2025 年降息节奏放缓的指引。近期美国增长和通胀数据温和改善，不会对12 月降息产生影响，市场也完全定价12 月降息25bp。往前看，2025 年降息路径存在较大不确定性，特朗普政策或是主要影响因素。基准情形下，特朗普关税等政策可能推高2025 年下半年通胀，制约联储降息节奏，我们预计联储2025 年上半年降息2 次，下半年停止降息。考虑到近期美国增长动能维持韧性，若特朗普政策导致通胀回升时点更早或幅度更大，不排除2025 年降息幅度不到2 次的可能性。我们预计，联储或最早于2025 年3 月暂停降息，以观察特朗普政策对经济的影响，从而“相机抉择”。

    　　风险提示：通胀回升导致联储鹰派超预期，高利率下美国金融风险暴露。

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