2025年保险行业投资策略：头部险企迈入发展的历史性机遇期

　　核心观点：头部险企步入发展的历史性机遇期

    　　政策及业绩双轮驱动，板块高弹性属性进一步凸显。2024年申万保险II指数上涨37.8%，跑赢沪深300/申万证券II指数23/3pct，板块主要经历两波行情：1）新“国九条”+一季报业绩超预期+地产、长债利好共同催化保险板块上涨；2）“9·24”以来一揽子刺激政策行情。保险板块高弹性特征进一步凸显主要受两方面因素影响：1）资产端压力因素边际改善带来向上的估值弹性；2）保险板块的资管属性显著高于其他板块，新会计准则落地后，资本市场的波动更为直观地在当期业绩中体现。

    　　预计“改革”仍将是下阶段发展的关键词。1）立法层面的改革：新《保险法》有望引领行业发展迈入新纪元。《国务院2024年度立法工作计划》明确保险法修订草案预备提请全国人大常委会审议，修改方向可以从新“国十条”中窥知一二，即：研究完善与保险机构经营风险挂钩的保单兑付机制，下阶段出险机构的风险化解将逐步趋于市场化，地方党委和政府有望为下辖机构的风险化解提供“安全垫”，新形势下行业集中度增强态势有望提速。2）监管层面的改革：i）化风险：通过调降预定利率、优化产品结构压降新增负债成本，通过设置分红险红利实现率及万能险结算利率上限调降存量负债成本，化解中小机构风险“箭在弦上”。ii)促发展：监管定位由聚焦“化风险”向“化风险”+“促发展”两手抓转向。负债端的核心增长点为居民养老及财富管理需求、医疗保障需求，商业保险有望在多层次社会保障体系建设中扮演更为重要的角色。iii）险资有望在中长期资金入市扮演关键角色：中长期资金入市的战略定位持续升级，明确规模/比例双升的量化目标，险资、社保基金、养老金在本质上属于真正的“耐心资本”，截至2023年末，险资占耐心资本的比重达62.6%，权益配置规模较监管上限仍有1.32-2.57万亿元提升空间。3）经营策略的再思考：i）经营：通过优化经营理念弥合资产、负债的割裂式经营问题，未来或逐步将经济资本占用及运用效率纳入资产配置决策的考量，进一步实现“资本-负债-资产”联动经营。ii）负债：预计本轮产品结构由增额终身寿险向长期分红险的调整将是一个缓步推进的过程。iii）投资：提升权益配置比例及FVOCI权益占比，进一步拉长资产端久期，寻找具有潜在“超额”收益特征的投资方式。

    　　投资分析意见：长端利率下行态势下，建议重点关注存在估值逻辑切换潜力的上市公司。短期推荐高弹性标的新华保险、中国人寿；长期建议关注：1）具有潜在高股息特征的标的，推荐中国平安、中国财险；2）具有经营alpha的标的，包括具有经营模式改革alpha、具有负债成本alpha及逐步培育投资端alpha的公司（核心），推荐中国太保。

    　　风险提示：监管政策趋严、长端利率下行、权益市场大幅波动、大灾影响超预期。

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