11月金融数据：社融修复有限 实体信贷低迷 流动性仍表现不足

　　新增社融2.34万亿，前值1.4万亿，预期2.90万亿，去年同期2.46万亿；

    新增人民币信贷0.58万亿，前值0.50万亿，预期0.87万亿，去年同期1.09万亿；

    社融存量同比7.8%，前值持平，预期7.9%；

    M1同比-3.7%，前值-6.1%，预期-5.9%

    M2同比7.1%，前值7.5%，预期7.4%。

    核心观点：

    　　1、11月社融信贷投放均表现为强于前期，但弱于市场预期和去年同期，金融条件有一定改善，但幅度有限。各分项中，企业部门实体信货为主要拖累，债券融资同比多增。

    　　2、从居民部门看，信贷结构未能延续10月趋势持续改善，居民短期贷款再度转负，跌至季节性新低。可能由于前期消费政策刺激下，消费需求得到释放，政策刺激提振作用有所下降。中长期贷款连续两月多增，与同期地产销售好转表现一致，高于楼市下行周期开始后的2022和2023年同期，但仍1低于一般年份。

    　　3、从企业部门看，企业部门不同期限信货均表现偏弱，受多方原因影响。主要原因是企业投资意愿偏弱，融资需求不足，企业短期货款表现低迷：其次是化债扰动，城投平台信贷净偿还，拖累企业中长期贷款表现；最后年底银行票据冲量现象持续缓解。在低利率环境下，一方面，银行将未贴现银行承兑汇票贴现至表内的意愿偏弱，表内票据同比少增869亿元，另一万面债券融资成本随看市场利率同步下降，企业发债意愿增加，企业债券同比多增1040亿元。

    　　4、从政府部门看，政府债券同比多增1589亿元，主要是用于化债的特殊再融资债加快发行。

    　　5、M1增速连续两月改善，当期超预期大幅改善，可能受房地产市场好转和地方债务置换的支撑。M1一M2勇力差收窄，流动性小幅改善，政策发力取得一定成效。

    　　6、社融一M2剪刀差再扩大，通常社融和M2剪刀差反应资金向实或向虚流动，社融 M2走阔对应资金向实增速高于向虚增速，但实体经济修复不及预期，当期勇刀差小幅走阔可能更受向虚资金回落影响。这与需求不足下，支出一收入一信贷之间恶性循环导致全社会流动性（钱的数量）显著下降，指向一致。

    风险提示：政策力度不及预期

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