2025年度新消费行业策略报告：新时代 新消费 新配置

大力配置中国消费类权益资产的时代已经到来。今年9 月美联储正式开启降息周期，中美利差缩减将打开我国货币&财政政策刺激空间。除了以旧换新等政策直接刺激消费以外，国债收益率与核心城市租金收益率黄金交叉有望带来房价落底企稳，并进一步通过财富效应推动国内消费基本面反弹。而在流动性方面，全球资本市场流动性重要来源之一的日元若继续加息，将带来全球流动性重新分配，低估值的A/H 股尤其是大消费赛道有望迎来国际短中长期资金的重新配置。

    新时代，配置新消费。随着中国经济从高速发展转为高质量发展，净出口存在不确定性，投资结构从传统地产业转为新质生产力整体增速有限，国内消费重要性明显提升。在供需结构转向的大背景下，消费赛道投资方向也应随之调整：1）本梦比赛道：创新供给能力以满足当前已有需求，增速快+确定性强；2）本益比赛道：在已有供给上创造新的品类+场景+商业逻辑，增速稳定；3）性价比赛道：追求性价比，回归商品使用属性；4）消费出海赛道：全产业链、多业态布局。

    12 月或迎资产配置风格切换窗口，阶梯型配置兼顾胜率与赔率。我国货币、财政政策工具箱储备充足，但落地不会一蹴而就。11 月人大会议以“稳”为主，核心在于通过化债缓解地方财政压力，为后续财政政策发力预留更多空间，并非大水漫灌。在此阶段建议采用阶梯策略，通过“哑铃组合+顺周期组合”进行消费行业配置，前者主要瞄准“细分景气赛道”、“竞争格局占优”型消费资产，为组合提供稳健的ROE；后者进行“全面景气型”标的配置，遵循“总量让位结构、细节让位方向”配置原则，甄选宏观经济敏感/改善空间大的消费标的，为组合提供超额收益。

    珠宝：资产负债表持续修复，优选龙头。由于金价的逆周期属性，导致行业在20-23 年依然保持较快扩张。24M3 以来金价急涨以及宽幅震荡致使居民需求被抑制，供给侧也出现了资产负债表的收缩。金价长期向好趋势不改，伴随供给端资产负债表逐步修复，我们推荐渠道把控强的老凤祥、周大生；同时我们认为，两端站位的品牌占优，推荐高端定位稀缺标的老铺黄金、2-3 千元价格段稀缺标的潮宏基。

    跨境电商：周期磨底，格局优先。美联储降息背景下，出口消费预期回暖，并伴随海运费持续改善，跨境电商板块逐步走出底部，估值与盈利进入修复阶段。展望2025 年，我们认为自上而下有三条主线：1）大件扩容：海外仓快速发展提振大件线上渗透率，重点推荐家居品类致欧科技、乐歌股份；2）新平台、新品类红利：以Temu 为代表的出海四小龙快速发展，平台、卖家均有布局机遇，重点推荐拼多多、华凯易佰；3）以及关注新兴市场机遇，优选站位一带一路的稀缺标的小商品城。

    IP 消费：供需共振，高景气延续。从需求来看，年轻消费者的情绪消费需求强烈、社交和文化圈层需求提升，带动二次元、潮玩等IP 消费快速增长。25 年IP 消费有望延续高景气，但供给端的持续迭代升级以及新玩家的进入使得竞争相对拥挤。我们继续看好名创优品与泡泡玛特：1）名创优品得益于“快反供应链”+“热门IP”，有望保持国内/海外渠道的继续较快扩张，在竞争加剧的生活零售赛道中持续抢占份额；2）泡泡玛特得益于对消费者情绪的精准把握，盲盒链接不确定性与奖赏系统，在巩固盲盒的基础上，持续通过“拓品类”、“产业延伸”进行消费者心智的巩固以及销售额的增长。

    教育：教培需求旺盛、供给出清，龙头市场份额持续提升。年初《校外培训征求意见稿》发布后，除义务教育学科类培训外，行业监管明确松绑。双减后，行业供给压减超90%，而此次松绑对教培机构供给恢复提出了更高合规要求，行业龙头份额有望提升。高教板块适龄人口与毛入学率迎来双击：2024-2034高等教育适龄人口会持续增长；当前国内高等教育毛入学率60%，参考日本上世纪90 年代后高等教育毛入学率从58%提至2023 年84%，国内毛入学率仍有较大提升空间。2035 年国内政策目标65%，为这一提升路径给予了确定性。

    OTA：居民在线出行偏好重塑，上游供给缺口修复带来成长机会。疫后OTA 行业竞争环境优化，从价格战逐渐进入良性增长期，且竞争格局相对稳定。2024Q2以来，伴随上游供给端恢复以及在线旅游渗透率提升，头部OTA 平台量价齐升，且下沉市场空间广阔。我们更加看好供应链一体化程度强、议价能力高，产品+服务+内容兼具的头部玩家。

    美容护理：需求持续增长，运营能力为品牌投资核心要素。1）化妆品：进入门槛相对医美更低，品牌竞争度更高，过往经历了多渠道布局，从线下商超、百货、CS 到线上天猫、抖音，每一轮变化都会带动相应渠道运营商的投资机会，同时穿越过周期的品牌具备多平台运营能力，值得长期投资，未来①产品力、渠道力、运营力强的公司，尤其逐步形成品牌力的值得投资，同时可关注相关品牌出海表现，及②出海服务商的投资机会。2）医美：基于高进入壁垒，产品竞争格局较好，①可关注相关公司新品获批的投资阶段，尤其是新领域的新品可享受更高估值，②随着已有品类第一款新品获批至今已有3 年，已有品类竞争逐步激烈，关注开始提升自身运营力为下游机构赋能的平台型品牌公司。

    宠物食品：国货崛起正当时，细分赛道或有弯道超车机会。受益于老龄化、单身化、少子化等趋势下宠物需求增加以及养宠科学化理念推进，预计未来5年宠物食品行业规模仍能维持10%左右的复合增速，明显高于国内消费行业平均增速。而在竞争格局上，国货龙头品牌凭借其在营销、研发、消费者洞察等多方面的优势，其市占率有望持续提升，国货崛起乃大势所趋。总结来说，宠物食品赛道存在β+α的投资机会，重点推荐乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份。

    【风险提示】

    宏观经济增速波动、流动性风险、人民币汇率风险等

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