纺服及时尚消费行业2025年度投资策略：行到水穷处 坐看云起时

　　2024 年行业形势回顾：内需品牌端：需求的疲弱是行情的主导因素，主要带来以下影响：1）需求端的疲弱明显影响上市公司业绩，部分低估值/高股息主题龙头，业绩层面也面临压力；2）金价的过快上涨，大幅削弱了黄金珠宝行业景气度，老铺黄金是行业内少数逆势增长的黄金珠宝企业；3）行业估值的走势以9 月为分水岭，政策预期为核心驱动。出口制造端：随着海外品牌去库存周期完毕，2024 年行业重拾增长动能，越南的出口数据和台湾地区鞋服相关企业的增速呈现明显改善，国内相关龙头个股的业绩也证实了这一趋势。

    　　内需品牌端2025 年投资策略：观察政策支持的力度和广度，期待内需消费的复苏弹性。24 年9 月底国内多项刺激政策大幅提振行业信心，展望未来，在12 月政治局会议和中央经济工作会议对消费的定调之后，我们认为需要密切跟踪消费相关的政策力度和广度。24 年消费刺激主要聚焦两种形式：以旧换新和消费券，其中以旧换新的效果较为显著。我们看好未来消费刺激政策的确定性和持续性，如果实际政策落地符合预期，预计板块的估值将率先修复，后期随着品牌经营层面的逐步兑现，盈利表现也会有所改善。尽管24 年9 月底后行业内小盘股表现明显更好，但我们判断随着品牌内需基本面的逐步回暖（大概率25 年中期左右），叠加更多机构长线资金的进入，有基本面的龙头品牌股价表现有较好的弹性空间。

    　　出口制造端2025 年投资策略：看好龙头经营韧性，关注美国关税政策。复盘特朗普在第一任期内加征关税历史，从结果来看：1）龙头公司对美国/美洲出口占比没有发生明显下降；2）国内企业为了规避关税带来的影响，加速了产业链向东南亚等海外国家的外移。我们预计，2025 年特朗普上台关税政策落地后，短期市场情绪可能受到一定影响，但预计小于上一次（板块估值下降已经持续1 年时间）。我们认为相关个股中期业绩的预期表现，将决定板块未来的走势。对相关龙头公司的经营韧性我们保持信心。

    　　内需品牌端，我们建议关注四个方向：1）有望直接受益政策支持的板块，重点关注包括家纺、多孩概念受益个股，相关公司有罗莱生活(002293，增持)、富安娜(002327，买入)、水星家纺(603365，增持)、森马服饰(002563，买入)等。2）户外运动功能性服饰可作为中长期配置的板块，重点推荐安踏体育(02020，买入)、李宁(02331，买入)、波司登(03998，买入)、特步国际(01368，买入)，同时关注具备运动户外功能性概念的中高端服饰品牌，包括比音勒芬(002832，买入)、报喜鸟(002154，买入)。3）医美/化妆品可作为进攻性板块，推荐真正具备核心竞争力的行业龙头，重点推荐爱美客(300896，买入)、珀莱雅(603605，买入)、巨子生物(02367，买入)，关注上美股份(02145，买入)。4）低估值红利主题：建议重点关注海澜之家(600398，买入)、滔搏(06110，增持)、周大生(002867，增持)，建议关注雅戈尔(600177，未评级)。

    　　出口制造端，我们重点推荐海外产能占比高、在细分领域具有雄厚的全球竞争力，同时有明确产能扩张计划的行业龙头，重点推荐申洲国际(02313，买入)、伟星股份(002003，买入)、华利集团(300979，买入)，建议关注开润股份(300577，未评级)、新澳股份(603889，增持)等。

    　　风险提示：消费政策的支持力度和效果低于预期、经济减速对国内零售终端的压力、贸易摩擦、海外投资环境变化和人民币汇率波动等。

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