证券Ⅱ行业研究：第二次互换便利操作启动 市场流动性有望走阔

　　事件

    　　2025 年1 月2 日，央行启动第二次互换便利操作，本次操作金额为550 亿元，20家机构参与投标，中标费率为10bp。

    　　第二批在机构范围、额度、费率等方面进一步优化

    机构范围：在首批20 家参与机构基础上，根据分类评价、合规风控等条件增选20家参与机构，形成40 家备选机构池。额度：第二批操作金额从500 亿提升至550亿。费率：中标费率从20bp 降至10bp，支持力度进一步加大。质押品范围：第二次互换便利操作进一步扩大了质押品范围，允许参与机构提交持有的限售股、港股通项下持有股票等。中国结算特批为互换便利质押登记降费：在中国结算办理的所有涉及SFISF 的证券质押登记费实施减半收取的优惠措施，其中，港股通证券质押登记费以所质押股数（份额）为基础收取。多项利好政策频出，有望进一步降低参与机构成本，使得机构有较大动力参与，从而进一步增强市场流动性。

    　　非银机构参与互换便利操作动力较大

    　　保险公司持续重视对高股息股票的配置。2023-2024H1，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保持有的FVOCI 占总股票的比重分别提升至7.7%、62.1%、20.8%、11.7%、40.5%。后续在长端利率中枢下行的背景下，我们预计保险公司将继续增加对高股息股票的配置比例。互换便利操作有望缓解券商监管指标压力，有助于头部券商提升投资杠杆。此次监管指标允许计入所需稳定资金的规模减半,或有助于券商降低自营配置于股票的监管指标压力，从而增强市场流动性。同时监管给予券商自主权，或有助于提升券商资金运用效率，并发挥其市场机构择机、择时专业能力，此举或将增厚券商投资收益。

    　　参考 TSLF，SFISF 有望对股市产生正向影响

    复盘美联储两次启用定期证券借贷便利（TSLF）工具的影响，我们发现TSLF 工具对美国股票市场具有正向效果。选取标普500 指数作为参考依据，可以发现TSLF实施后均带动股市上行。2020 年3 月17 日开始一个月内标普500 指数上涨13.66%。

    　　结合我国SFISF 实施细则，我们认为：1）SFISF 有望对我国股市产生正向影响，提振股票市场情绪。2）SFISF 或将打开我国国债收益率上行空间。

    　　投资建议：维持证券行业“强于大市”评级

    　　2024 年9 月以来，国新办金融三部委发布会以及政治局会议超预期召开，系列政策有望提振投资者信心。若市场β 向上，则券商行业仍有弹性空间。互换便利操作持续落地有望增强资本市场流动性，进一步提升市场交投活跃度。在行业盈利分化加大的背景下，我们认为券商供给侧结构性改革进程有望加快。

    　　风险提示：市场修复不及预期、流动性收紧、政策变化风险

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