永辉超市(601933)：调改持续推进 积蓄长期业绩改善势能

　　公司公布24 年度业绩预告。据公司公告，1）24 年公司预计归母净利润-14.0 亿元，去年同期-13.3 亿元，扣除非经常损益后的净利润-22.1 亿元，去年同期-19.8 亿元。2）24Q4公司预计归母净利润-13.22 亿元，去年同期-13.81 亿元，扣除非经常损益后的净利润-15.48 亿元，去年同期-16.01 亿元，业绩符合预期。

    　　关闭门店超200 家，战略与经营模式转型存在短期阵痛。据公司公告，受制于零售行业的整体挑战，24 年公司整体客流和客单有所承压。24 年公司主动进行战略和经营模式转型，会存在短期的前期阵痛。目前公司完成了31 家门店调改，这种全新的经营模式需要大量的前期投入和时间积累。同时，公司快速关闭尾部门店，据公司官网，截止2025 年1 月15 日，公司开业门店数量达773 家，较23 年末1000 家减少227 家。毛利率方面，公司主动优化商品结构和采购模式，推动裸价、削减后台费，使毛利率短期承压。

    　　调改进度快速推进，多店调改客流及销售额提升超预期。据公司公众号，截止1 月15 日，近期上海、天津、阜阳首家永辉自主调改店开业，永辉调改门店数已达39 家，遍及全国十余个城市。永辉调改门店从消费者喜好出发，全面提升商品品质和服务，核心优化熟食、烘焙、生鲜品类，有效提高商业模型效率、目前门店调改效果显著，各省区首家调改门店开业前1-3 日均销售额超100 万元，客流量及销量明显提升，质价比+服务的提升对消费者的吸引力持续性超预期。

    　　25 年调改工作持续，看好调改助力永辉长期业绩改善。公司将于2025 年继续门店调改以及配套的战略转型工作，同时还将关闭一些长期亏损的尾部门店。据澎湃新闻、蓝鲸新闻及第一财经，预计到春节前，全国调改门店数量将达到约40-50 家门店，春节后，永辉超市还将继续扩大调改范围，预计春节前后发布上半年调改计划，5 月份会公布下半年调改计划，25 全年自主调改店拟超过100 家，并加大与名创的商业合作。我们认为，尽管公司面临业绩短期承压，但长期看调改正带来客流和销售额明显改善，商品力及供应链效率提升，有利于长期增长动能释放。

    　　维持“增持”评级。25 年大力提振消费、全方位扩大内需是全国首要任务，24H2 以来公司学习胖东来调改店成效显著，提质增效有望迎来长期经营拐点，重新释放供应链、商品力潜力，我们看好公司门店积极变革后，线下客流及销售持续提升，推动业绩中长期增长。

    　　考虑公司持续推进门店调优影响短期盈利产生波动，调改门店贡献尚未成规模，而营收表现相对稳定，我们下调公司24-25 年的营业收入预测为673/749 亿元（原值为701/760亿元），维持26 年营业收入预测为846 亿元，对应PS 为0.78/0.70/0.63，下调24 年归母净利润预测为-14.0 亿元（原值为-2.90 亿元），维持25-26 年归母净利润为0.84/5.82亿元。采用PS估值法，参考可比公司重庆百货、红旗连锁大商股份，给予永辉25年 0.80xPS估值，对应上行空间15%，维持“增持”评级。

    　　风险提示：消费需求不及预期，门店调改表现不及预期，客流量不及预期。

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