2025年2季度固收策略：机会大于风险

　　一季度，国内资金收紧、风偏改善带动利率曲线熊平。一季度股债呈现跷跷板效应，DEEPSEEK技术突破带动权益风险偏好明显提振，压制债券。同时，由于债券供给超预期、央行投放克制，资金面持续偏紧，负carry压力得以传递至长端，债市快速调整，3月10年国债利率逐渐探顶1.9%。机构方面，银行、保险超配，基金低配，理财低配。

    　　新经济突破，旧经济回温，怎样观察基本面的拐点？从财政脉冲来看，25年我们会迎来中等力度的宽财政，低于15、20与22年，需要货币政策做较大程度的配合才有希望支撑基本面趋势回升，目前仍待观察。从领先指标M1来看，两年复合增速可能达到名义GDP增速，意味着修复动能和延续性一般。一季度GDP增速或能达到5.1%-5.3%，这得益于财政脉冲+信贷开门红支撑，实际各项读数低于24年同期，二季度政策动能或有边际趋缓。从结构上看，旧经济地产呈现了早期修复的迹象，但3月以后前端销售再度回落，预计地产投资保持收缩。新经济科技板块所带来的预期改善较为明显，但实质带来的投资大约为2000-3000亿元。并且，一季度观察供大于求格局并未改善，似在强化，那么价格信号及债市的宏观拐点可能仍需等待。

    　　债市节奏怎么看？预计二季度可能看到风险偏好切换与资金面转暖的共振：1、3月中下旬以来，由于年报季接近、地缘不确定性上升、春季躁动趋于结束，权益市场确实迎来一定的调整。2、货币政策与资金面的判断：（1）今年央行工作重心是科技与结构性政策，同时今年将广谱资产价格纳入宏观审慎。（2）不过参考2022年，强调结构性只是作为预期引导的一环，不代表取消总量工具。可能采用透明度更低的工具操作，实质力度跟随基本面的现实，货币政策预期可能也会发生变化。当股价房价呈现共振下行压力及基本面数据承压时央行会有对冲。（3）节奏上参考往年，资金面连续收紧2个月可相对乐观，连续放松1个月要相对谨慎。（4）节奏上参考近两年，美股表现与国内资金面呈现一定的负相关性。如果关税和财政收缩不超预期，通胀的风险或渐渐缓释，美联储或边际有一些鸽派叙事，美股或迎来阶段性修复。

    　　策略与展望：负carry已纠偏，配置盘根据赔率分批买入，10年国债1.8-1.9%可逐渐买入，交易盘建议提升客观信号占比，严守交易纪律。品种上目前有相对价值的点位是长久期地方债、5Y信用债二永和6Y国开。

    　　风险提示：货币政策转向；政策刺激经济；数据代表性受加权方式干扰。

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