煤炭开采行业动态研究：11月火电增速放缓、冶金景气略有修复

　　事件：

    　　2024 年12 月16 日，国家统计局发布2024 年11 月能源生产情况：

    　　煤炭：原煤生产稳定增长。11 月份，规上工业原煤产量4.3 亿吨，同比增长1.8%，增速比10 月份下降2.8 个百分点；日均产量1426.6 万吨，环比+98 万吨，同比+47 万吨。进口煤炭5498 万吨，同比增长26.4%。

    　　1—11 月份，规上工业原煤产量43.2 亿吨，同比增长1.2%。进口煤炭4.9 亿吨，同比增长14.8%。

    　　电力：规上工业电力生产平稳增长。11 月份，规上工业发电量7495 亿千瓦时，同比增长0.9%，增速比10 月放缓1.2pct；规上工业日均发电249.8 亿千瓦时。1—11 月份，规上工业发电量85687 亿千瓦时，同比增长5.0%。分品种看，11 月份，规上工业火电、太阳能发电增速回落，水电降幅收窄，核电增速加快，风电由增转降。其中，规上工业火电同比增长1.4%，增速比10 月份回落0.4 个百分点；规上工业水电下降1.9%，降幅比10 月份收窄13.0 个百分点；规上工业核电增长3.1%，增速比10 月份加快0.9 个百分点；规上工业风电下降3.3%，10 月份为增长34.0%；规上工业太阳能发电增长10.3%，增速比10 月份回落2.3个百分点。

    　　投资要点:

    　　11 月原煤生产、进口继续同比增长，但增速略有放缓。据国家统计局数据，2024 年11 月，规上工业原煤产量4.3 亿吨，同比增长1.8%，增速较10 月份下降2.8pct；规上工业原煤日均产量为1427 万吨，月度环比增加98 万吨/天，同比增加47 万吨/天。1-11 月份，规上工业原煤产量43.2 亿吨，同比增长1.2%，增速与1-10 月持平。从大型煤企角度来看，2024 年11 月，中国神华商品煤产量为2700万吨，同比-1.1%；陕西煤业煤炭产量为1406 万吨，同比增长11.3%；中煤能源商品煤产量1206 万吨，同比增长8.2%；潞安环能原煤产量为509 万吨，同比-5.4%。11 月进口依然保持同比高增。2024 年11 月，我国进口煤炭5498 万吨，同比增长26%，增速较10 月放缓约2pct；1-11 月我国累计进口煤炭4.9 亿吨，同比增长14.8%。

    　　按照2024 年1-11 月国内产量同比增速1.2%以及进口量同比增速14.8%，参照2023 年度占比来计算，国内煤炭供应增速为2.5%（供应增速测算未考虑热值变化）。

    　　电力：11 月规上工业电力生产平稳增长，火电增速略有放缓。11月规上工业发电量7495 亿千瓦时，同比增长0.9%，增速比10 月放缓1.2pct；规上工业日均发电249.8 亿千瓦时。1—11 月份，规上工业发电量85687 亿千瓦时，同比增长5.0%。11 月规上工业火电、太阳能发电增速回落，水电降幅收窄，核电增速加快，风电由增转降。其中，规上工业火电同比增长1.4%，增速比10 月份回落0.4 个百分点；规上工业水电下降1.9%，降幅比10 月份收窄13.0个百分点；规上工业核电增长3.1%，增速比10 月份加快0.9 个百分点；规上工业风电下降3.3%，10 月份为增长34.0%；规上工业太阳能发电增长10.3%，增速比10 月份回落2.3 个百分点。2024年1-11 月，火电发电量57442 亿千瓦时，同比增长2%，占总发电量比例达到67%，水电、风电、核电、光伏占比分别为14%、10%、5%、5%，火电依赖度仍然较高。

    　　钢铁：11 月生铁、焦炭产量同比增速有所提升。2024 年11 月我国实现生铁产量6748 万吨，同比增长3.9%，同比增速较上月提升2.5pct；焦炭产量4068 万吨，同比增长0.6%，同比增速较上月提升1.5pct。1-11 月我国生铁累计产量7.8 亿吨，同比减少3.5%；焦炭累计产量4.5 亿吨，同比-0.9%。从下游来看，基建、采矿业等投资增速较高，汽车等制造业产品产量和钢材出口表现较好，地产仍然较弱。2024 年1-11 月基建投资完成额同比+9.39%，增速较1-10月提升0.04pct，房地产开发投资完成额同比-10.4%，房屋新开工面积同比-23.0%，较1-10 月累计降幅扩大0.4pct；采矿业投资同比+10.3%，较1-10 月下降2.9pct。此外，2024 年1-11 月汽车产量同比+4.2%，以及钢材出口同比+15.8%，对钢铁需求有较明显拉动。

    　　建材化工：水泥、甲醇需求延续低迷、旺盛。2024 年1-11 月，全国水泥产量16.7 亿吨，同比-10.1%；甲醇生产较为旺盛，2024 年1-11 月甲醇周均产量达到174.6 万吨，同比增长8.2%。

    　　按照煤炭工业协会数据，若按照2023 年电力、钢铁、化工、建材在煤炭下游需求中占比分别为62%、15%、8%、8%计算，我们估算2024 年1-11 月四大行业带动煤炭消费同比增长0.6%。

    　　库存：11 月供需相对宽松下，库存整体聚向港口。动力煤11 月港口库存提升幅度高于下游电厂库存提升幅度。2024 年11 月，动力煤生产企业库存减少6.5 万吨（月末相对月初，下同）至1403 万吨；北方港口动力煤库存增加498 万吨至3087 万吨；南方港口动力煤库存增加215 万吨至3490 万吨；沿海八省电厂库存增加114 万吨至3550 万吨；内陆十七省电厂库存增长326 万吨至10098 万吨。

    　　炼焦煤11 月库存整体聚拢向上游厂商、港口，下游补库谨慎。2024年11 月，炼焦煤生产企业库存环比增加37 万吨至439 万吨；北方港口炼焦煤库存增加28 万吨至447 万吨；焦化厂炼焦煤库存增加2万吨至238 万吨；钢厂炼焦煤库存增加4 万吨至492 万吨。

    　　从11 月供需来看，整体略有宽松，煤炭上中游库存走高，煤价略有压力。我们结合周度数据再对近期煤价短期承压作简短总结。具体来看，第一，需求端，入冬较晚，偏暖冬，使得前期电厂日耗爬坡较慢、电厂库存累高，建材需求如水泥步入淡季逐步下滑，整体需求拉动不明显。第二，供给端，生产、进口维持高位，上周（12.9-12.15，下同）动力煤样本煤矿产能利用率继续环比增加0.08pct 至93.6%。动力煤海外需求如印度等可能阶段性偏弱，国内进口保持充足。第三，港口煤炭库存水平较高情况下，下游对煤炭压价明显。

    　　站在当前时间点，动力煤高库存下煤价仍有压力，但对后市无需过度悲观。其一，港口及电厂库存拐点已经显现，需求存在边际改善趋势。在化工需求旺盛以及电厂日耗加速提升、电厂煤炭可用天数持续下降下，港口库存持续去化。其二，从样本煤矿产能利用率看，后续提升空间有限，进口价差亦有收窄趋势，供给难以进一步增长。整体看，若需求改善能够持续，港口库存进一步去化，煤价有望止跌回暖，对待后市需更耐心一些、乐观一些。炼焦煤来看，产地端，部分煤矿受事故、年产任务即将完成等因素影响，供给略有收缩，上周样本煤矿产能利用率环比下降0.44pct。进口端，上周蒙煤通关量明显下降，港口压力减弱，北港库存环比减少。需求端，冬储临近，焦化厂、钢厂加大对原材料补库，上周焦煤厂累库幅度减小。整体看，焦煤库存向下拐点显现，若供给维持收缩趋势，钢厂延续较高幅度补库，焦煤厂内库存持续去化，焦煤价格有望企稳回升。从大方向来看，行业投资逻辑依然未变，我们预计未来几年，煤炭行业依然维持紧平衡状态，煤炭行业资产质量高，账上现金流充沛，煤炭上市公司继续呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高特征。建议把握低位煤炭板块的价值属性，维持煤炭开采行业“推荐”评级。重点关注：（1）动力煤弹性较大标的：

    　　兖矿能源、广汇能源、晋控煤业。（2）焦煤弹性较大标的：淮北矿业、平煤股份、潞安环能、山西焦煤。（3）稳健型标的：中煤能源、陕西煤业、中国神华、电投能源、新集能源。

    　　风险提示：1）经济增速不及预期风险；2）政策调控力度超预期的风险；3）可再生能源持续替代风险；4）煤炭进口影响风险；5）重点关注公司业绩可能不及预期风险；6）测算误差风险。

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