宏观报告：债市上涨之后

　　报告要点：

    　　最新的经济数据显示，经济还是老结构，制造业和政府部门的资本开支旺盛，使经济数据维持韧性，但经济数据和金融数据的背离进一步加大。

    　　“适度宽松”应该已经推动了市场对未来货币宽松的预期，这也是利率债收益率近期连创新低的重要原因，但目前从长端收益率与资金利率的关系来看，市场已经price-in 了未来相当大的宽松空间。

    　　股票市场也是如此，虽然这周股票指数维持下跌状态，但目前股票市场的估值所对应的社融扩张速度，明显超过了当前社融的实际扩张速度。

    　　本质上，现在金融市场的问题还是流动性。未来的市场风格还是取决于政策节奏，这是一个需要不断确认的变量。

    　　基本面上一个值得关心的变化是，全球可能会酝酿一轮温和但方向向上的通胀，美联储的政策可能会明显收一收（尤其是数量政策），这会影响美债的投资价值，但对人民币汇率及国内政策的影响不大。

    　　利率债依然是占优资产，原因是利率债本身就是过程导向性资产，无论政策放宽速度快慢与否，利率债都不会触发熊市的条件。唯一令人担心的是，现在利率债的长端票息已经和成本倒挂，现在的机构单纯靠利率下行带来的资本利得去平衡杠杆，一旦这个过程停止，机构可能会集体撤杠杆，但这个问题，我们可以边走边看。

    　　股票风格里，我们依然推荐半导体，一是全球的景气周期还没有走完，出口销售量还在上涨，二是华为芯片及ASIC 芯片提供的空间在扩大。

    　　风险提示：

    　　地缘政治冲突超预期，全球经济下行超预期，宏观政策不及预期等

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