化工行业动态：2025制冷剂配额公示 库存低位助力行情

　　行业近况

    　　本周基础化工板块下跌2.25%，沪深300 指数下跌0.14%，基础化工板块跑输大盘2.11 个百分点，涨跌幅居于所有板块第16 位。涨幅居前：龙高股份、联瑞新材、ST榕泰、丸美股份、回天新材。跌幅居前：中欣氟材、ST红太阳、杭州高新、光华科技、宏达新材。

    　　评论

    　　实发配额略超预期，R32 实际增量少。2024 年12 月16 日，生态环境部公示了2025 年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物生产、使用和进口配额核发情况，2025 年实际发放三代制冷剂合计配额79.19 万吨（YoY+4.63 万吨），其中内用生产配额38.96 万吨（YoY+4.96 万吨）。根据2025 年实发配额进行市占率计算，R32、R134a等品种头部集中度小幅提升，部分企业未按比例增加R32 配额或由于环评上限限制。二代制冷剂方面，2025 年实发R22配额合计14.91 万吨（YoY-3.14 万吨），其中内用配额8.09 万吨（YoY-3.01万吨），与分配方案文件基本一致。我们认为，2025 年实发配额略超预期，主要因为：（1）根据《2025 年度氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》，2025 年R32 配额预计增加4.5 万吨，但实发配额增加4.08 万吨，R32 实际供应端增量少于预期。（2）R134a的配额在2025 年有所减少，对价格或有所支撑。

    　　11 月空调实际产量大幅超出排产值。根据产业在线数据，2024 年11 月家用空调生产1671.0 万台（较排产值高151.8 万台），同比增长55.7%；销售1538.2 万台，同比增长44.2%。其中内销673.2 万台，同比增长28.7%；出口865.0 万台，同比增长59.1%。我们认为，中国家庭历史上在家用空调可用的情况下，更换意愿较弱，空调置换的空间较大，“以旧换新”政策的持续性及带来的需求增量或超出市场预期，2025 年制冷剂需求端有支撑。

    　　库存低位助力2025 年行情开启。根据百川盈孚数据，截至2024 年12 月20 日，R22/R32/R125/R134a库存分别收报3235/3375/1734/2258 吨（QoQ-18.1%/-16.5%/-34.3%/-20.5%）。我们认为，主要制冷剂工厂库存均显著低于往年同期，且2024 年内订单多以厂家直销为主，经销商库存年内亦增量有限，四季度海外并无大订单，外贸库存或也是低位，工厂、渠道库存的低位有助于新一轮制冷剂行情的开启，2025 年制冷剂行情仍可期。

    　　估值与建议

    　　2025 年各企业实发制冷剂配额落地，板块景气度可持续。我们推荐巨化股份、东岳集团、昊华科技，产业链相关公司还包括三美股份（未覆盖）、东阳光（未覆盖）、永和股份（未覆盖）。

    　　风险

    　　原材料价格大幅上行，制冷剂配额超预期释放。

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